一、事件概述

    公司发布12年中报：报告期内，公司实现营业收入16.7亿元，同比增长16.5%；营业利润4325万元，同比增长12.2%；归属于母公司所有者的净利润3793万元，同比增11.9%；实现基本每股收益0.12元，同比增长11.8%。

    二、分析与判断

    收入同比增16.5%，主要得益于百货业务增长24%

    公司上半年实现营业收入16.7亿元，同比增长16.5%，增速比较稳定，较去年同期略放缓1.9个百分点。百货和超市的商品销售收入15.5亿元，占比92.6%，同比增长16.05%，放缓2.6个百分点。分业务看，百货收入9.4亿，同比增长24%，基本维持了11年全年的增速（24.4%）水平；超市收入6.1亿，同比增长5.6%，增速较差，比11年全年增速15.2%放缓9.6个百分点。分区域看，西安、宝鸡和延安分别取得9亿、5.9亿、0.56亿的销售收入，西安和宝鸡区域分别同比增长14.9%和7.4%。公司百货门店在西安市场有很强的竞争力，在11年对主力门店解放路店进行了提档调整，11年5月和10月分别新开了北大街店1期和延安世纪广场，使得百货业务在上半年消费低迷的市场环境中仍取得了较好增长。

    综合毛利率同比降0.2%，主要因为百货业务毛利率下降1.24%

    公司上半年综合毛利率为20.9%，同比略降0.2%，主要因为主营毛利率降0.5%至15.2%。其中百货和超市业务主营毛利率分别为16.95%和12.44%，同比下降1.24%和0.06%。估计由于百货业务为促进销售，促销较多导致毛利率的下滑，按今年的销售市场运行情况看，预计全年毛利率会比去年略低。

    整体费用率17.3%，同比降0.12个百分点，但人工费用率和财务费用率大增

    上半年整体费用率17.3%，同比略降0.12%。销售+管理费用率为15.2%，下降0.27%，但其中员工成本费率大幅上升1.73%。公司员工费用率一直较高，近几年新店较多是一方面因素，另一方面是由于承担退休员工较多的历史问题，但这部分人员占比逐年在减小，12年中期已经降到了4%（11年底为8%），预计过几年压力会有所减轻。财务费用率2.05%，同比升0.16%，主要因为公司扩张过程中资金需求量大，贷款增加导致利息费用增加，预计定增成功后，财务费用压力将有所缓解。

    储备项目多，海航承诺近几年注入资产，消除同业竞争

    公司上半年没有新开店，拥有9家百货（65%为自有物业）、30家超市，托管百货2家，民生家乐17家超市，预计北大街2期1万多平米、新乐汇五路口2.78万平米的店将于12年下半年开业，另有西安雁塔、宝鸡新世纪、西安海?未央城合计约9万平米的项目将于13或以后开业。海航承诺13年前将世纪阳光、民生家乐，14年前将兴正元、天津国际、16年前将家乐、海航乐万家等资产注入西安民生。

    三、盈利预测与投资建议

    公司资产较好，自有物业较多，有集团资产注入的机会，目前公司市值较小，仅15亿，但若不考虑资产注入，短期内公司业绩缺乏爆发力，维持“谨慎推荐”评级。预计公司2012-2014年的EPS（暂不考虑资产注入和增发摊薄）分别为0.23、0.28和0.33元，对应PE为21、17、15倍，估值较高。