区域经营稳健增长，宝鸡商业的注入完成有利于公司规模扩张和双业态发展。公司在西安及甘肃地区原有4家百货门店和1家托管门店，经营情况良好，增长稳健，其中解放路店是公司目前及未来2-3年内公司收入和利润的主要来源；2010年1月份，公司完成了对宝鸡商业2家百货门店和26家超市门店的定增注入，从而实现了其规模扩张和双业态发展的第一步。

    背靠拥有较多商业类资产的大股东海航商控。公司大股东为海航商业控股，其持有公司28.18%的股权，除西安民生外，大股东海航商业控股还分别持有汉中世纪阳光商厦有限公司60%的股权、陕西民生家乐商业连锁有限责任公司61%的股权以及兴正元购物中心、天津国际商场和上海家得利等商业类资产。

    持续增发促进股本及销售规模的进一步做大做强。公司目前拟定向增发募资不超过9.8亿新建及扩建门店，这些项目都集中在公司已熟悉的西安地区和宝鸡地区，有利于其在这两块区域市场份额的进一步加大以及品牌影响力的进一步提升；而从长期看，此次的定增行为和收购行为更大的意义在于公司股本、资产和销售规模的进一步做大做强，从而为未来可能存在的各种方式的外延扩张提供铺垫。

    预测与建议：在不考虑公司新增外延扩张项目的情况下，我们预计公司2010-12年EPS分别为0.22元、0.26元和0.30元，目前公司7.73元的股价对应2010-12年PE分别为35.1倍、29.5倍和25.4倍，估值处于合理水平，但是考虑到公司资产注入后规模的增加和可能存在的整合效应、未来外延扩张的可能性以及后续资产注入的预期，以及公司20亿市值与所处西北区域未来的发展空间的对比，我们认为可以给予一定的估值溢价，公司合理价值区间在7.86-9.17元（对应2011年30-35倍PE），调高投资评级至"增持"。

    风险提示：（1）公司非公开发行股票方案尚需获得中国证监会的核准，同时发行将导致海航商业控股触发要约收购义务，需要向中国证监会申请豁免；（2）新开或扩建项目可能会对公司短期业绩有一定压力。