报告要点

    事件描述

    3 月28日晚公司发布2013年年报,公司2013年实现营业收入41.19 亿元,实现归属净利润12.27 亿元,基本每股收益0.31 元,分别同比增长25.0% 、41.4% 和24.0% ,归属净资产为148.01亿元。

    事件评论

    公司信用交易业务发展迅速,且负债融资规模较低,因此利息净收入增长显著。公司 2013年利息收入达8.22 亿元,同比增长 67.9% ,其中信用业务利息收入合计4.26 亿,占比51.8% ,已超过存放同业利息收入。截止2013年末,公司两融余额达 56.97 亿元,信用融资业务合计规模达 74.25亿元,绝对值及与净资产比例均高于兴业、方正等同类券商。

    自营业务是2013 年业绩增长的一大亮点,2013 年投资收益率高达14.1% 。自营业务2013年贡献营业利润5.64 亿,同比增长 36%,占比达39.2% ,高于同类券商,自营结构的优化使其上半年自营业绩靓丽的重要原因,但是下半年自营投资收益的下滑也与其高股高债的结构有关。公司下半年投资收益率出现大幅度下滑,第4 季度的投资收益率已降至0.1%,公司需及时调整自营资产配置,以遏制收益率的下降趋势,增强业绩持续性。

    公司资管业务实现营业利润1.95 亿元,同比增长5.89 倍,占比13.5% ,表现十分抢眼,但资管业务过于倚重通道类业务,面临政策风险和贬值风险。2013年公司的定向资管业务规模达2462.9亿,营收 3.0 亿,同比增长3.9 倍。但我们坚持认为券商资管的未来在于主动性管理和价值创造性业务,一方面基金子公司、信托对券商通道业务产生激烈竞争,通道类资管业务贬值加速,同时银监会对银行与其他非银机构的表外业务监管更加收紧,且态度十分明确,因此后续券商的通道类资管业务有望增速放缓。

    公司2013年业绩如期高增长,除了受IPO 暂停影响,投行业绩有所下滑,其他主营业务均保持增长态势。自营年化投资收益率达 14.1% ,远高于行业平均水平,但波动性过大;资管业务营业利润贡献 13.5% ,但过于倚重通道类资管业务的结构使其资管收入存隐忧。公司将与申银万国进行合并,相关事宜预计将于 5 月份披露,合并后公司将步入大型券商行列,资本实力和创新力度将进一步提高,预计公司 2014和2015年的EPS 分别为0.35 和0.42 元,对应PE分别为26.6 和23.6 倍,维持谨慎推荐!