投资要点:

    业绩:2013H1公司净利润增长30%,综合收益增长20%,主要归因于自营业务收入增长。经过业务收入重构,2013H1公司营业收入为24.29亿元,同比增长20%,其中经纪、自营、投行、资管、利息收入分别为5.91、10.30、2.13、2.11、1.96亿元,占比分别为24.3%、42.3%、8.7%、8.7%、8.0%;同比增速分别为 30.3%、20.9%、-31.2 %、857.9%、99.8%。根据对2013H1综合收益变动的归因分析,正面影响最大的是资管及自营业务,分别贡献20和19个百分点的增长,负面影响最大的是业务及管理费支出,导致了综合收益32个百分点的下滑。

    公司经纪业务收入增长30.3%,主要归于经营环境回暖。公司经纪业务收入5.91亿元,同比增长 30.3%,公司经纪业务收入同比上升主因归于经营环境转暖,2013年1~6月累计日均成交额为2088亿元,同比32%。其中,2013H1公司折股佣金率0.085 %,同比下降 4.2%,主要由于公司营业网点主要分布在新疆地区,公司二、三线城市及地区的经纪业务占比较多,平均佣金率较高,但是,随着营业网点放开、新型营业部的开展,经纪业务竞争加剧 ,二三线城市及地区佣金率承压,公司佣金率未来下降可能性较大;公司市场份额稳中有升,13H1达到1.38%,同比增长6.5%,主要由于公司加强营销服务工作、努力开拓市场,市场地位不断提高。

    公司投行业务收入同比-31%,主因归于IPO 发行受限、权益类融资额下降。公司投行业务收入2.13亿元,同比-31%。公司投行业绩下滑主要由于IPO 发行受限,股权类融资减少,2013年1~6月市场股权类融资额为2480亿元,主要为再融资,同比-48%,同期公司权益类主承销金额为24.42亿元,同比-19%。公司债券承销业务优势凸出,2013年1~6月份,公司主承销13家债券项目,承销总额约113.5亿元,排市场第17位。

    公司自营业务收入(含浮盈/亏)同比增长20.9%,主因归于发挥固定收益优势。公司2013Q1自营业务收入10.3亿元,同比20.9%。公司13H1投资收益率约为8.0%,同期沪深300收益率约为-13%(均未年化)。公司自营业务表现优秀主要归于合理调整投资结构、充分发挥固定收益优势(自营资产中债券类投资占56%,权益类占比30%),有效回避二级市场波动,使公司自营业务实现资产增值。截止2013H1,公司自营资产(交易性+可供出售+持有至到期)116.73亿元。

    公司资管业务收入增长迅速,管理规模不断扩大。公司13H1资管业务收入为2.11亿元,同比858%,主因归于公司资产管理规模稳步增长。13年1~6月公司新发大集合规模5.61亿元,新发小集合规模27亿元,截止13年公司集合理财规模约为69亿元,同比增长约19%。

    公司两融业务份额稳定。公司融资融券业务开展顺利,截止2013年6月30日,公司融资融券余额为42.79亿元,市场份额为1.95%,在中小型券商具有规模优势。公司12年增发完成后,资本金得到充实,十分有利于开展资本中介业务,公司两融业务未来潜力很大。

    公司成本端压力依然很大。2013H1公司新营业支出、业务及管理费分别为13.09亿元、11.77 亿元,分别同比34.3%、39.4%,业务及管理费占比约48%,成本压力凸显,但相对1季度有所下降。

    投资建议:维持“增持”评级。公司固定收益业务优势突出、收入结构不断优化,定增后资本金实力增强,资本中介等创新业务有望加速,在中小型券商中竞争力较强。综合考虑估值和业绩因素,给予公司增持评级。 我们预计公司2013~2015营业收入分别为 41.10亿元、49.64亿元、59.61亿元,EPS分别为0.30元、0.38元0.48元,对应13~15年PE分别为32、25、20倍。

    风险提示:行业改革进程放缓,创新政策力度不达市场预期;股指大幅向下调整可能降低行业整体估值。