收入和净利分别下降29%和 51%，与行业同步且符合预期。

    2011 年公司实现净利润6.46 亿元，同比下降50.58%。调整为与同业可比的估值口径，假设公司按照非公开发行预案发行5.25 亿股，则摊薄后每股收益0.33元，每股净资产3.59 元，ROE 为9.07%。

    经纪份额上升0.02 个百分点，佣金率下降19%，仍下行空间。

    公司股基权经纪业务市场份额1.28%，净佣金率为0.100%，较同期银行间市场已披露年报的券商高25%。随着新设网点的放开和保险、银行、证券营销渠道的融合，公司相对较高的佣金率仍存下行空间。

    债券承销份额上升，股票承销份额下降。

    公司实现承销净收入3.64 亿元，其中股票承销份额由2010 年的1.47%降至0.93%，债券承销份额由2.73%升至3.93%。

    自营实现收益3.57 亿元，浮亏3.29 亿元。

    虽然公司自营二级市场亏损，但一级市场申购实现正收益，二者相抵后实现自营收益3.57 亿元（未包括资本公积金中浮亏3.29 亿元），较去年同期减少3.36亿元。2011 年末投资资产合计57.15 亿元。

    集合理财成长可期。

    2011 年末公司集合理财规模35.02 亿元 ，待今年“宏源优选成长”发行完成后公司集合理财规模将达到85 亿元，届时公司将进入行业集合理财规模前5 名。

    再融资70 亿元，有望抢占创新先机。

    公司拟以不低于13.22 元/股价格，非公开发行不超过5.25 亿股，预计融资69.41亿元，其中大股东建银投资视发行情况认购15~30 亿元。2012 年是证券行业创新改革的元年，在行业管制放松之初补充资本金有利于抢占创新先机。

    维持谨慎推荐评级。

    在日均股票成交1800 亿元、佣金率降速5%、职工薪酬下降15%等关键假设下，预计 2012 年公司摊薄后每股收益0.60 元，股价隐含的动态PE 估值为22.80倍，动态PB 为1.77 倍，均低于行业平均，维持谨慎推荐评级。