报告摘要：

    净利润同比下降16%。2011年上半年，宏源证券实现营业收入15.6亿元，同比下降9%；实现净利润6.1亿元，同比下降16%；每股收益为0.42元。期末，公司净资产为74亿元，每股净资产为5.09元。

    经纪业务收入同比下降近两成。公司2011年上半年实现经纪业务收入6.8亿元，同比下降17%；上半年公司的股基交易额市场份额为1.27%，与去年基本持平，经纪业务收入的下滑主要由佣金率的同比下降所致。2011年上半年，公司完成8家营业部的新设工作，同时还有4家营业部获批筹建，公司的网点总数年底有望达到84家。

    权益类资产敞口大增。公司上半年实现自营业务收入2.6亿元，同比下降31%。期末公司权益类资产占净资本的比例为45%，较2010年末的28%大幅提升了17个百分点，主要是大幅增加了交易性金融资产中的股票资产敞口所致。

    投行业务收入有所下滑。公司上半年实现投行业务收入2.8亿元，同比下降14%。公司2010年上半年的主承销金额市场份额为1.09%，2011年上半年的主承销金额市场份额为1.17%，同比略有提升，但由于今年主要是债券承销（占比79%）而去年同期主要是股票承销（占比66%），因此投行收入同比有所下滑。

    维持公司中性-A的投资评级，下调目标价至20元。公司较高的权益类资产敞口增大了业绩的不确定性，我们维持公司中性-A的投资评级，并按照2011年25倍PE估值下调公司目标价至20元。

    风险提示：市场环境发生大的改变。