核心观点

    公司发布半年报，2019H1 实现营收56.8 亿元，同比+6.6%；实现归母净利润3.8 亿元，同比+15.9%；实现扣非归母净利润3.5 亿元，同比+3.2%；业绩符合预期。公司是国内二手房经纪和住房租赁的领头羊，行业成长和集中度提升空间广阔；核心城市有望在2019 年迎来景气度回升，助力公司业绩稳健增长。我们维持2019-2021 年EPS 为0.32、0.37、0.42 元的盈利预测，维持“买入”评级。

    布局城市多数回暖，营收平稳扩张，毛利率环比回升

    2019H1 公司布局城市市场分化，但以回暖居多，驱动公司营收同比+7%，其中经纪、资管、新房业务营收同比+14%、+6%、-5%。毛利率虽较去年同期有所下滑，但相对2018H2 已有所改善，其中经纪、资管、新房业务毛利率分别环比-0.2、+10.2、+2.4 个百分点。公司归母净利润增速高于营收，主要因为期间费用率同比-0.4 个百分点至20.4%，所得税/利润总额同比-5.4 个百分点至28.6%，以及非经常损益中的证券投资净收益0.23 万元（去年同期亏损0.25 亿元）。2019H1 子公司北京我爱我家归母净利润3.6亿元，叠加蓝海购并表，我们预计全年能够实现7 亿元业绩承诺。

    门店扩张放缓，提升经营质量

    公司对门店扩张持谨慎态度，中止收购中环互联，2019H1 门店规模仍为3200 余家，较2018 年末无变化。但公司积极提升门店经营质量。经纪业务：二手房买卖实现交易5.3 万余单，客单价、人效稳定增长；新房业务：

    门店开单率、经纪人开单率同比+13%、+24%，重点盘认购套数占项目总认购的比例同比+8%，与开发商项目合作直签率+10%；资管业务：太原、天津、北京、杭州主动降低不良库存，相寓在管套数29.24 万，较2018年末减少1.06 万套，但出租率94.7%，空置期9.7 天，依然保持业内领先。

    收购合作并举，完善产业布局

    2019H1 公司通过收购和战略合作等方式，完善多项产业链布局。公司5.6亿元收购蓝海购100%股权，已于5 月20 日交割，同公司商业地产营销及运营业务形成良好协同，增加公司净利润1038 万元。6120 万元收购美住网51%股权，补强二手房精装修能力。1778 万元收购上海亦我10%股权，强化“VR 看房”布局，上线“一键换装”功能。与苏宁有房达成战略合作，借力其线上平台及线下实体店分销渠道。

    业绩平稳增长 ，维持“买入”评级

    我们维持2019-2021 年EPS 为0.32、0.37、0.42 元的盈利预测。参考可比公司2019 年平均PE 估值14.8 倍，我们认为公司作为房地产经纪龙头中的稀缺上市标的，2019 年合理PE 估值为17-19 倍，目标价为5.44-6.08元（前值8.00-8.32 元），维持“买入”评级。

    风险提示：限售股解禁可能对公司股价造成一定压力；商誉减值风险；二手房和新房销售规模不及预期；门店和经纪人扩张不及预期。