投资要点

    公司2018 年实现营业收入106.9 亿元，实现归母净利润6.3 亿元，基本每股收益0.27 元。毛利率为30.2%，加权平均净资产收益率6.76%，资产负债率48.3%。

    二手房经纪业务（二手买卖和房屋散租）将受益核心城市基本面趋势性回暖。2018 年二手房经纪业务实现营业收入54.9 亿元，同比增长7%，其中二手房买卖业务近40 亿元，同比增长3.2%。二手房经纪业务当前完成17个核心城市布局，拥有3200 多家门店，2018 年公司加强区域深耕，提升市占率；提高运营效率；“直营+加盟”并行，高效跨越式拓展全国市场布局，进一步增强竞争实力。当前公司二手房代理买卖业务在北京市占率18.5%，排名第2，杭州市占率约32.5%，排名第1，南京市占率19.3%，将充分受益核心城市基本面回暖，享受规模和利润率双提升。散租业务也会受益二手房市场回暖。

    新房业务市占率增加，“相寓”规模和效率提升。新房业务覆盖城市市占率大幅提升，2018 年实现收入16.3 亿元，同比增长4.5%；资产管理业务规模和运营效率提升。“相寓”在管房屋套数达30.3 万套，比2017 年净增 4.8 万套。全国平均出租率为 94.9%，平均出房周期为 9.7 天。全国委托收益 16.54 亿元，同比 2017 年净增 5.57 亿元，增长 50.8%。

    借助资本市场，有望实现跨越式发展。当前公司正在进行中环互联（二手房中介）和蓝海购企业策划有限公司的并购。如果两个项目顺利完成并购，公司全国市场占有率和门店数接近翻番，商业资产管理产品线及盈利能力得到进一步加强。3 年将超越公司前20 年的发展总量。

    投资建议：核心城市二手房将是信用创造主体，核心城市二手房繁荣力度和长度将超预期。公司较早布局核心城市，将充分受益一二线城市基本面弹性，带来规模和利润率双提升。我们预计公司2019-2020 年EPS 分别为0.32 和0.40 元，按照2019 年4 月8 日收盘价，对应的PE 分别为24.2 倍、19.8 倍，维持“审慎增持”评级。

    风险提示：商誉减值风险，货币政策大幅收紧，核心城市调控超预期严格，小非减持风险。