事件：3月30日，公司披露2020年度报告：报告期内，公司实现营业收入106.86 亿元，同比增长 5.32%；实现归属于上市公股东的净利润4.76 亿元，同比增长26.64%；公司于 2019 年实施了股权激励，在本年度累计摊销股权激励费用 2,869 万元，若加回股权激励费用，公司2020 归母净利润为5.05 亿，同比增长34.23%；扣非归母净利润为2.15 亿元，同比下降33.93%；经营性现金流3.22 亿元，同比增长11%。

    点评：

    营收分业务来看：2020 年全年系统集成设备营业收入为60.81 亿元，同比增长28.52%；技术服务营业收入45.99 亿元，同比下降14.96%；其他业务收入5.99 亿元，同比下降2.15%。我们认为受疫情影响，软件和服务业务项目实施与验收受疫情影响而出现收入确认的后延。

    公司盈利能力来看：费用率下降明显，净利率有提升。公司全年整体毛利率 17.09%，同比下降1.48pct；而全年整体净利率4.36%，同比提升0.6pct。主要原因为销售费用、管理费用下降与投资净收益的增加。

    我们认为公司基于全年研发费用同比增长 36.24%（累计 5.11 亿）前提下能实现净利率提升，彰显良好控费效果。

    金融科技叠加行业数字化稳健推进，三大下游应用场景均有不俗表现。

    1）金融行业在手订单充足，未来营收确定性强。2020 年，公司金融科技板块签约53.67 亿元，同比大幅增长19.35%。金融行业营业收入实现42.44亿元，其中系统集成业务实现收入22.55 亿，同比增长30.79%，软件和服务业务实现收入19.89 亿元，毛利率26.93%，同比增长1.92pct。该细分板块从农村金融，中小微企业金融及数字人民币应用等高景气度场景入手，2020 年在手订单充足，整体已签未销31.33 亿元，同比大幅增长39.02%。我们认为公司布局高景气度赛道，在手订单充足，未来有望继续放量，成为公司业务基石。

    2）受益于XC，21 年政企场景将继续突破。政企行业实现收入35.25亿元，同比增长28.65%，毛利率14.57%。其中软件和服务业务实现收入8.63 亿元，毛利率25.42%。2020 年公司在党政信创软硬件领域均取得突破，中标北京、浙江、陕西、山西等16 个省市，中标项目71 个，总金额超10 亿元，帮助多个省市地区完成信创环境适配和替换，并落地了千万级政府机关核心业务系统信创软件项目。我们认为2021 年是党政XC 大年，行业XC 也将从今年开启，政企场景有望在21 年成为公司最有弹性的核心业务。

    3）运营商行业保持行业领先。运营商行业实现收入24.84 亿元，毛利率15.69%。其中软件和服务业务实现收入15.00 亿元，毛利率19.08%，同比增长0.46pct。作为国内领先的第三方优化和工程维护服务厂商之一，积极参与全国5G 建设，在基站开通后的性能验证和入网验证工作方面，负责站点上万个，保障5G 网络成功部署。公司在2020 年网络优化集中采购中标继续保持第三方厂商份额第一。我们认为5G 建站部署将继续在区域下沉，运营商行业将持续为公司提供业务增量。

    未来发展2 大核心：

    1）把握XC。在金融信创领域，加大对各条产品线的投入和推广力度，推动自主创新的应用软件和基于云的数字基建业务迅速增长。深化与华为、龙芯、麒麟软件等信创厂商的伙伴关系，抓住窗口机遇，积极推动金融信创基础设施建设。注重大客户销售，开拓更多国有大行、股份制银行的项目机会，持续加大研发投入，提升交付效率，不断扩充人才队伍，为大规模扩张提供支撑。

    2）深化高景气度行业部署。在场景金融领域，以金融科技的手段推动农业、税务场景业务模式走向成熟，携手合作伙伴，发挥自身所积累的场景资源优势，拓展合作场景的深度与广度。打造区块链技术在供应链金融、数字钱包、预付卡、农业溯源等场景的创新应用，随着数字货币的推广与应用部署，打通金融与实体经济的连接，实现创新业务模式的落地。我们认为XC 及高景气度行业赛道均有高确定性属性，公司在此两大赛道布局彰显其前瞻性，继续看好公司未来发展。

    盈利预测及假设：我们预计公司2021-2023 归母净利润为5.77、7.50及9.56 亿， EPS 为0.59、0.77 及0.98 元，对应PE 为24、18 及15倍。维持 “买入”评级。

    风险因素：1.金融科技行业市场竞争加剧；2.国产化推进不达预期；3.

    短期影响经济体经济下滑，国际贸易环境进一步紧张