2022 年业绩基本符合我们预期

    公司公布2022 年业绩：2022 年收入301 亿元，同比-14.54%；归母净利润9.15 亿元，同比+59.37%。4Q22 收入80.69 亿元，同比-17.08%，环比+3.33%；归母净利润1.98 亿元，同比+104.58%，环比-25.28%。符合此前业绩预告。

    发展趋势

    轻卡与轻客行业景气度下滑致收入水平承压，SUV 乘用车销量高增呈现业绩亮点。2022 年公司实现汽车总销量282,008 辆，同比-17.30%，其中轻型客车77,237 辆，同比-23.92%；卡车64,727 辆，同比-45.20%；皮卡62,872 辆，同比-7.41%；SUV 77,172 辆，同比+44.30%。分季度来看，4Q22 公司累计销售整车133,337 辆，环比+85.93%，其中轻型客车、卡车、皮卡环比+136.79%/+398.91%/+32.70%，支撑全年业绩。受物流不畅影响，轻卡与轻客行业整体销量疲软，较多拖累公司卡车和客车销量，但SUV 销量逆势实现高速增长。往前看，我们认为，2023 年商用车市场逐步好转有望带动公司销量迎来上升阶段，叠加全新域虎、轻客、福特高端皮卡等新产品投产上市，有望驱动各业务营收增速向好。

    外部成本波动下盈利能力保持稳定，资产负债结构同比改善。2022 年毛利率为14.25%（毛利计算未扣除税金及附加），同比-0.25ppt，4Q22 毛利率为13.97%，同环比+1.99ppt/-2.29ppt，主要系原材料价格上涨及芯片供应短缺导致上游成本增加。净利润同比大幅提升，主要原因系：1）计入当期损益的政府补助9.43 亿元；2）因青云谱工厂土地及地上建筑物处置产生的资产处置收益3.91 亿元。资产负债率同比-1.18ppt 至66.36%，资本结构稳健。我们认为，原材料价格回落及乘用车板块的继续布局将支撑毛利率稳中向好，有助于增加业绩韧性。

    产品换代与新品研发持续投入，全新品牌填补国内皮卡市场空白。公司巩固轻型商用车优势与拓展乘用车业务并进，促进品牌升级换代，加快新能源品牌建立推广。全新域虎、下一代全新轻客、福特高端皮卡、全新换代轻卡及各系新能源车型的高质量投产上市，反映出公司持续提升的产品竞争力；3 月公司发布全新品牌江铃大道，同步开创全场景技术架构与全新车型，开拓中高端皮卡品类，我们预计有望贡献新增长点。

    盈利预测与估值

    维持2023 年盈利预测基本不变，首次引入2024 年净利润11.4 亿元。当前A股对应2023/2024 年13.0 /10.4x P/E。A 股维持跑赢行业评级和16.00 元目标价，对应2023/2024 年15.2/12.1x P/E,较当前股价有16.5%上行空间。

    风险

    原材料成本上涨持续，整车销量不及预期，新产品推出不及预期。