核心观点：

    逆势并购扩张，2022 年底权益装机较2020 年将增加38%。公司2021年末发电权益装机11.81GW（火电占99%），若再考虑22 年新机组投产，2022 年末权益装机达到13.26GW，较2020 年将增加38%。公司控股装机多以51%股权比例为主，而参股火电股权占比较高（权益在运装机达7.64GW），另外参控股项目合作方多为电力央企或煤炭企业等。并购整合是权益装机增长的核心驱动力，特别是对神皖能源（国家能源集团51%股权）的49%股权并购，累积贡献权益装机4.64GW。

    2022 年Q1 业绩扭亏，装机高增长带来业绩向上弹性。受制于动力煤价大涨，2021 年归母净利亏损13.37 亿元；而受益于电价上浮+煤炭保供，2022 年Q1 实现营收63.56 亿元（同比+52.4%）、归母净利1.38亿元（同比+25.3%），确认业绩拐点。当前公司PB（LF）仅为0.72 倍，总资产中长期股权投资达到107 亿元（主要是参股电力机组），占比26%，此外还持有几家证券、银行等金融资产合计近26 亿元。

    多方位开拓新能源业务，集团资产存整合预期。2022 年公司公告经营范围增加风电、光伏、储能等内容，且并购阳原聚格50MW 光伏项目，并与国轩高科战略合作推动光伏、储能项目建设。同时神皖能源2021年在安徽地区竞配中获0.33GW 风光项目。公司大股东皖能集团下属新能公司拥有1.36GW 绿电项目（2021 年末），另有水电、环保发电等资产，考虑到公司是集团唯一电力上市平台，关注集团层面资产整合。

    盈利预测与投资建议。预计2022~2024 年公司归母净利分别为7/8/10亿元，按最新收盘价对应PE 分别为13/11/9 倍。公司近两年火电权益装机大幅提升、预期未来两年业绩向上弹性较大，而新能源战略也日渐清晰。参考同业PB 估值，给予公司2022 年0.90 倍PB，对应5.22元/股合理价值，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示。煤价持续上行；利用小时不及预期；用电需求增速放缓等。