事件：粤电力披露2012年年报，2011年财务数据作重组后调整追溯。实现营业收入295亿元，同比增长10%，归属母公司股东净利润17亿元，同比增长67%，综合毛利率为20.9%，同比上升5个百分点，最新股本摊薄后每股收益0.39元。分红预案为控股股东粤电集团10派0.535元（含税）、其余股东10派1.041元（含税）。

    同时，公司发布2013年1季度业绩预告，预计实现归属净利润3.77~4.17亿元（对应EPS0.086~0.095元）。

    此前，粤电力于1月16日发布2012年业绩预告，年报情况与之符合。

    总体评价：

    公司电力收入291亿元，同比增长11%，主要原因是售电量增长7%、售电均价上升3.7%所致。大部分电厂2012年机组利用小时同比均下降，售电量增加主要是2011年下半年红海湾投产2台66万千瓦机组、中粤能源投产120万千瓦机组，2012年全年发电所致。

    电力业务毛利率20.4%，同比上升5.6个百分点。从度电成本分拆来看，燃料费用同比下降6.8%，是毛利率提升的最主要原因。而度电折旧、人工等费用同比均上升显著。与已披露2012年报的其他火电公司比较，粤电力度电燃料成本下降幅度居中。2012年，公司财务费用同比大增26%，费用率上升0.8个百分点，主要原因是新机组投产利息停止资本化、以及资金利率同比小幅上升所致。资产减值损失同比减少59%，主要是2011年粤嘉电力部分机组关停，而2012年无此费用。

    在下属主要参、控股子公司中，红海湾、平海电厂、靖海发电、广前电力、湛江电力、惠州燃气电厂为利润的主要来源。其中，红海湾、平海、靖海电厂2012年净利率提升显著，分别为10个、5个、4个百分点。

    2012年，燃料存货占电力成本比例同比下降2个百分点，反映公司对燃煤价格的判断比11年同期乐观。其它火电上市公司比较，粤电力燃料存货占电力成本比例处于中低水平。

    公司年报业绩较符合我们的预期。但参考近期的宏观经济、以及广东地区火电需求状况，预计13年机组负荷水平或低于我们此前预期，下调公司2013年EPS为0.60元（原为0.68元），预计2014年EPS为0.68元。作为典型沿海火电，公司盈利弹性巨大、且后续集团持续资产整合预期明确。参考同行估值，给予2013年目标动态PE10倍，目标价6元，下调评级为增持。

    风险提示

    （1） 宏观经济波动可能导致下游需求受到影响

    （2） 上游原材料价格波动带来公司盈利的不确定性