投资要点

    重组工作接近完成，权益装机容量增 51%。5月 29日证监会审批通过公司重组方案，预计资产交割和并表工作即将完成。重组后，粤电力 2011年末权益装机容量将增至 956万千瓦，较重组前增 51%；2011年每股收益和每净资产为 0.26元和 4.24元，较重组前增 105%和 16%。

    短期关注煤价变动，3季度将兑现高业绩弹性。

    1 季度净利同比增 362%，主要原因是基数低。粤电力 2012 年 1 季度权益净利润 0.59亿元，较去年同期仅增 0.46亿，可见高增幅是建立在低基数的水平上。因素分解，业绩增长主要是电价上调贡献，即一季度综合电价同比上涨 0.02元；而单位燃煤成本同比上升 0.01元，对业绩形成拖累。

    2 季度市场煤价加速下跌，粤电力高业绩弹性预期将在 3 季度兑现。

    以秦皇岛大同优混为例，2012 年 1 季度基本走平。2 季度后期大幅下跌，截至 2012 年 6 月 18 日，平仓价为 795 元/吨，环比下跌 5%，同比下跌 11.7%。我们由此预计，粤电力 2-4 季度单季燃煤均价分别同比变动-3%、-10%、-11%，预计高业绩弹性预期将在 3季度兑现。

    长期看空间：五年内或新增权益装机容量 970 万千瓦，再造一个粤电力。

    外延扩张：粤电集团已承诺未来五年内将完成剩余资产整体上市，仅以广珠公司和沙角 C公司测算，将新增权益装机容量 315万千瓦，新增归属于母公司净利润 18.23 亿元。内生增长：未来五年新增权益装机容量 655 万千瓦，其中 252万千瓦权益机组将于近期投产。

    估值有优势，投资评级：增持。预计 2012粤电力每股收益和每股净资产为0.42 元和 4.47 元，对应 PE 和 PB 分别为 15 倍和 1.4 倍。我们认为目前粤电力 PE和 PB估值明显低于市场平均水平，首次给予增持评级。

    风险提示：资产重组进度和燃煤成本变动幅度低于预期