核心观点

    　　8 月29 日晚，公司发布2023 年半年度报告，实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为203.09 亿元、28.28 亿元和27.37 亿元，分别同比增长12.73％、88.47％和65.43%；业绩表现符合我们此前预期。利润端实现较快增长主要由于：1）药品事业部等核心主业实现较好恢复；2）去年同期收购万隆导致公司资产减值损失、信用减值损失大幅增加，基数较低。随着公司围绕核心业务板块持续推进主营业务，同时全力拓展增量发展空间，重点培育新兴业务单元、打造全新业绩增长点，看好公司未来的持续增长能力。

    　　事件

    　　公司发布2023 年半年度报告

    　　8 月29 日晚，公司发布2023 年半年度报告，实现营业总收入203.09 亿元，同比增长12.73%；实现归母净利润28.28 亿元，同比增长88.47％；实现扣非归母净利润27.37 亿元，同比增长65.43%，业绩表现符合我们此前预期。

    　　简评

    　　收入端实现稳健增长，H1 业绩表现符合预期

    　　整体来看，公司23 年H1 实现营业总收入203.09 亿元，同比增长12.73%；归母净利润28.28 亿元，同比增长88.47％；扣非归母净利润27.37 亿元，同比增长65.43%，整体业绩表现符合我们此前预期；其中Q2 单季实现营业收入97.97 亿元，同比增长14.08%，收入端基本上延续了Q1 的增长趋势，在核心药品事业部的带动下实现稳健增长；实现归母净利润13.10 亿元，同比增长123.51%；实现扣非后净利润13.34 亿元，同比增长298.52%；利润端实现较快增长主要由于：1）药品事业部等核心主业实现较好恢复；2）去年同期收购万隆导致公司资产减值损失、信用减值损失大幅增加，基数较低。

    　　四大主营板块并驾齐驱，不断夯实细分赛道龙头地位2023 年H1 分事业部来看：

    　　①药品事业部：实现收入38.52 亿元，同比增长14.63%，公司核心药品事业部在核心产品及感冒呼吸品类带动下实现稳健增长；其中白药核心系列产品保持稳健增长，云南白药气雾剂贡献营业收入超9 亿元，同比增长18.20%，云南白药膏、云南白药胶囊收入均保持持续增长；其他品牌中药产品也实现亮眼表现，其中感冒类产品蒲地兰消炎片同比增长 80%，伤风停胶囊收入同比增长27%，藿香正气水同比大幅增长超 260%，植物补益类产品气血康口服液市场认可度不断提升，收入同比增长近 18%。公司通过中台输出和产品驱动的方式，商务和OTC 板块实现了多产品扩面增量，推进超过3 万场“一省一策”促销活动落地，同时通过渠道溯源管控、以及核心产品同战略分战术的产品策略，实现品牌中药产品的持续放量。

    　　②健康产品事业部：实现主营业务收入 32.45 亿元，同比增长 0.81%，公司口腔护理板块及防脱洗护板块均实现多项突破，健康产品线上渠道收入占比进一步提升至16%；在口腔护理板块，公司通过线上线下“双管齐下”，抓住机遇多维度提升品牌曝光度，云南白药牙膏超过行业平均增长，市场份额达到25%，稳居行业市场第一；在防脱洗护板块，公司聚焦夯实品牌终端建设及联合促销上量，养元青洗护产品营业收入同比大幅增长90%，养元青全网销售额突破新高，其中兴趣电商板块增长贡献高达 80%，在天猫平台国货防脱洗发水排行榜中稳居第一。

    　　③中药资源事业部：实现对外营业收入 8.79 亿元，同比增长约 21%，公司积极推进降本增效，在部分原材料涨价等外部环境影响下仍实现了良好增长；其中重点战略品种三七中药材对外营业收入同比增长30%。公司积极推进品牌中药材工程，进一步加强三七产业平台建设，持续稳固在三七领域的市场领先地位；除此之外。

    　　在天然植物提取业务方面，公司香精香料团队克服外部环境影响，桉叶油的市场占有率也实现了稳步提升。

    　　④省医药公司（商业板块）：实现主营业务收入 123.64 亿元，同比增长 13.60%，公司积极争取供应商新品配送授权，整合渠道资源，并与子公司协同推进，加强区域平台建设，在外部环境影响下仍实现了显著增长。

    　　随着公司持续加强客户服务体系建设，提升配送时效，完善多仓运营体系，省医药在云南省内物流接单至调度完成时长下降35.2%；与此同时，公司积极推进应收账款及存货管理，保障应收账款风险可控，6 月存货期末余额较年初减少约12%。除此之外，公司自主研发“滇医宝”医用耗材精细化管理平台，构建医用耗材采供和流转的信息化管理平台，同时不断推进现代医药配送供应链体系的电子化、网络化、可视化、敏捷化和智慧化。

    　　重点培育新兴业务单元，打造全新业绩增长点

    　　2023 年，公司围绕既定的发展战略，重点培育口腔智护、精准医美及智云健康新业务单元（BU），持续探索基于大数据服务后台的精准定制化的“综合解决方案”全新商业模式，为公司打造全新业绩增长点：

    　　1）口腔智护业务单元（BU）：聚焦专业护理赛道，前端以“齿说”（ToothTalk）品牌实现口腔养护产品全　　覆盖，包括智能电动牙刷、冲牙器、个性化刷头、漱口水、凝胶等；后台通过口腔咨询服务平台“i 看呀”小程序连接 C 端用户，精准进行私域运营。

    　　2）精准医美业务单元（BU）：立足医美线下旗舰店，拓展医美全产业链布局；上海、昆明两个门诊部已正式投入运营，以线上内源性与现代医学完美结合，提供全生命周期皮肤综合解决方案；同时积极探索产业链生态“上游中心”，布局上游新材料、新产品的开发。

    　　3）智云健康业务单元（BU）：在滋补产品板块，以现有产品为基础进行创新迭代，打造“本草药植的新中式滋补”产品品类，推出“孜补”补益类和“白小养”滋养类两个系列产品矩阵，上半年均实现较好增长，其中膏滋品类表现突出；渠道运营上，公司持续优化全渠道营销布局，重点聚焦电商运营，在货架电商和内容电商搭建了完善的店铺矩阵，目前线上店铺 23 家。

    　　展望下半年：不断夯实四大主营业务，全力拓展增量发展空间展望下半年，在四大主营业务方面，药品事业部有望在核心云南白药系列、品牌中药的带动下保持恢复性增长趋势；健康品事业部有望在口腔护理及防脱洗护系列的带动下逐步恢复稳健增长，同时口腔智护、医美、新零售健康服务三个新BU 有望带动公司未来几年健康消费产品的持续放量；随着公司持续推进品牌中药材工程，推进趁鲜加工品种扩面，中药材资源事业部预计将在品牌药材的带动下保持较好增长趋势；在省医药公司方面，公司将持续整合供应链上下游的资源，不断探索新的盈利模式，加快流程化、数字化、智能化建设，并不断提升供应链服务能力，下半年有望逐步实现持续恢复。

    　　整体来看，随着公司四大主营板块并驾齐驱，不断夯实细分赛道龙头地位，同时严控二级市场投资规模，二级市场投资规模逐步缩小；公司将在新战略方向下，围绕核心业务板块持续推进主营业务，同时全力拓展增量发展空间，重点培育新兴业务单元、打造全新业绩增长点，看好公司未来的持续增长能力。

    　　经营质量保持健康，其余财务指标基本正常

    　　2023 年H1，公司综合毛利率为27.55%，同比减少1.44 个百分点，推测主要由于收入结构变化所致；销售费用率为11.12%，同比减少0.04pp，基本保持稳定；管理费用率为1.70%，同比减少0.36pp，控费效果理想；研发费用率为0.71%，同比基本持平；经营活动产生的现金流量净额同比增长91.18%，主要由于本期销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期增加；投资活动产生的现金流量净额同比增长104.23%，主要由于本期投资支付的现金较上年同期减少；筹资活动产生的现金流量净额同比减少14.56%，主要由于本期取得借款收到的现金较上年同期减少。其它财务指标基本正常。

    　　盈利预测与投资评级

    　　考虑到公司中期业绩表现亮眼，我们上调了公司未来三年的盈利预测，最新预测为：预计公司2023–2025 年实现营业收入分别为391.16 亿元、419.64 亿元和450.55 亿元，归母净利润分别为39.21 亿元、43.27 亿元和48.00 亿元，分别同比增长30.7%、10.3%和10.9%，折合EPS 分别为2.18 元/股、2.41 元/股和2.67 元/股，对应PE 分别为25.0x、22.7x 和20.4x，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1、疫情影响：目前全国疫情形式仍然严峻，公司药品推广、销售等相关产品市场行为可能受到疫情管控措施影响，或影响公司产品销售情况，进而造成公司业绩不及预期；2、医药行业政策变化影响：医药集采政策可能导致公司产品降价，或销售出现下滑，进而影响公司收入及盈利预期；3、消费品行业竞争激烈：市场竞争程度加剧等事件可能导致公司产品降价，市场份额降低，进而影响公司收入和盈利能力；4、新进入的股东与管理团队的磨合时间长于市场预期；5、外延并购进度和力度难以预期。