1H23 收入同比增长13%

    　　公司公告1H23 收入、归母净利、扣非净利203 亿元、28.3 亿元、27.4 亿元（+13%/+88%/+65% yoy），收入端增长主因工业及商业增长带动，利润端大幅增长主因1H22 计提减值及公允价值损益波动较大，我们估算简易内生利润（ 毛利减四费及税金） 同增3%。我们预计2023-25 年收入400/437/478 亿元，归母净利44/48.5/53.7 亿元（46%/10%/11% yoy），给予23 年PE 估值26x（可比公司Wind 预期均值31x，考虑核心产品增速平稳给予一定折价），目标价63.59（前值66.04 元），维持“增持”。

    　　健康产品：牙膏市占率持续提升，养元青高速放量健康产品部1H23 收入同比+0.8%至32.5 亿元，健康品子公司净利润同比下滑9.5%至12 亿元，净利率同比下滑4pct 至36.8%，预计主因成本变动及费用投放；我们预计未来三年收入复合增速10%：1）牙膏1H23 市占率提升至25%（2022 24.4%）、稳居国内第一，618 期间实现逆势双位数增长，与主要竞品差距持续拉开；2）养元青主打控油防脱，1H23 收入同增90%，成为天猫平台国货防脱洗发水TOP1；3）打造口腔智护方案、精准医美业务、智云健康业务（功能食品及科学营养品）、智慧科技业务（数字化平台）等新业务单元，有望为第二增长曲线。

    　　药品受益于疫情，商业触底反弹，资源品快速增长药品工业1H23 收入38.5 亿元（+14.6% yoy），母公司毛利率同比-2.4pct至53.6%；我们预计未来三年收入维持平稳增长：1）2020 年去库存后聚焦提升运营效能，白药核心品种高速增增长，气雾剂H23 收入增长18%至9亿元，白药膏、胶囊收入持续增长；风热感冒类、补益品种受疫情带动，蒲地蓝消炎片、藿香正气水收入同增80%、260%；2）推动全三七片（2025ENDA）、附杞固本膏、香藿喷雾剂等中药新药、经典名方及核药项目研发。

    　　1H23 省医药在增配新品、渠道整合推动下，收入同增14%至124 亿元，未来收入预计稳定增长。中药资源业务1H23 外销收入同比增长超21%。

    　　经营指标：海外收入高速增长，现金流/存货管理优化1）1H23 海外收入4 亿元（+327% yoy），主因万隆子公司海外市场拓展；2)1H23 毛利率同比-1.5pct 至27.5%，销售费率同比持平；管理费率降0.4pct至1.7%；研发费率同比持平；3）公允价值变动损益转正至0.3 亿元；4）经营性净现金流同比提升91%至22.5 亿元；存货周转天数缩短27 天至92天，预计主因省医药加强库存精细化管理；应收账款同增24%至96.6 亿元。

    　　风险提示：流感流行度及产品销售不及预期，研发进展不及预期，新冠疫情发展及防控政策变动的风险。