百年品牌，焕发新活力。2019 年“白药模式”混改落地，公司引入民营资本并实施股权激励和员工持股等政策，激发员工积极性。白药参与上海医药定增，双方未来有望在药品研发、医药商业等领域强强联合；全面要约收购万隆控股，完善工业大麻产业布局，搭建国际化贸易平台。

    　　四大事业部行稳致远，进而有为。1）药品事业部：云南白药作为百年名药，其配方享有国家最高保密级别，其中云南白药膏与云南白药气雾剂均为10亿级别大单品，多款产品位居骨伤科前列；2）健康事业部：2022 年，健康事业部营业收入61.97 亿元，同比+5%，其中牙膏市占率稳居细分赛道第一；3）中药资源事业部：在2013 年单独成立后，营业收入从2013 年的2.98亿，增长到2022 年的峰值14.47 亿元，在各事业部中增长最快，是公司四大业务部门中最有潜力的增长点，受益于产业布局，公司中药材板块在三七价格持续走低的背景下逆势上扬；4）医药商业板块主要依托云南省医药公司，发展医药流通和云南白药大药房两大业务，两票制后公司并购中小流通商，并获上海医药支持，区域龙头地位稳固，将长期受益于行业集中度提升。

    　　持续探索外延，力求第二增长曲线，数字化平台焕新赋能。在做深做实现有业务板块的同时，云南白药立足“1+4+1”战略，积极探索“第二增长曲线”，着力布局医美、口腔护理、骨伤以及女性关怀产业链，推出“齿说”智能电动牙刷、冲牙器等多个产品，并集中优势资源，积极推进医美产业布局。

    　　盈利预测。预计公司2023~2025 年归母公司净利分别为39.44/45.00/48.79亿元，同比+31.42%/+14.10%/+8.41%，对应EPS 分别为2.20/2.50/2.72元。鉴于公司为中药龙头且投资风险基本出清，积极寻求第二增长曲线，给予2023 年34xPE，对应目标价格74.8 元，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：投资收益风险，大健康产品销量不及预期、新业务落地不及预期等。