1H22 收入同比下滑6%、扣非归母净利同比下滑12%公司公告1H22 收入、归母净利、扣非净利180.2 亿元、15 亿元、16.5 亿元（-6%/-17%/-12% yoy），收入下滑主因集采拖累商业收入，利润端下滑大于收入端主因商誉减值及子公司信用减值影响；我们估算1H22 简易内生性利润（毛利减四费及税金，1H21 剔除8.7 亿元股份支付费用影响）同比下滑20%，主因管理及销售费用投放加大。我们维持盈利预测，预计2022-24年归母净利43.4/48.5/53.7 亿元； 我们预计2022-24 年扣非净利45.1/49.6/54.5 亿元（35%/10%/10% yoy），给予22 年PE 估值30x（可比公司Wind 预期均值35x，考虑减值给予折价），目标市值1352 亿元、对应75.25 元（前值108.93 元，股本变动后前值77.76 元），维持“增持”。

    　　健康产品：收入因疫情阶段承压，打造第二增长曲线健康产品子公司1H22 收入同比下滑5%至32.2 亿元，主因疫情影响，净利润同比下滑12.4%至13.2 亿元，净利率同比下滑3.6pct 至41%（202138.3%），主因成本上涨；我们预计2022-24 年收入复合增速超10%：1）牙膏线上线下持续发力，1H22 市占率提升至24.8%（2021 23%），与其他主要竞品差距持续拉开；2）健康产品单支均价从2014~2016 约12 元提升至2019~2020 超14 元，伴随高端牙膏推广将带动产品均价继续提升；3）战略聚焦医美、口腔，加推漱口、冲牙器等丰富口腔业务条线，皮肤条线由功能性护肤逐渐拓展至定制护肤、轻医美等，有望成为第二增长曲线。

    　　药品工业表现稳健，商业因集采下滑，中药资源快速增长药品工业1H22 收入33.5 亿元（1H21 33.1 亿元），母公司毛利率同比+0.9pct至56%；我们预计2022-24 年收入维持平稳增长：1）2020 年去库存后、2021 年聚焦提升运营效能，推动核心产品上量；2）持续聚焦器械业务、拓展新渠道；研发聚焦心脑血管、呼吸等赛道。子公司省医药1H22 收入同比下滑11%至109 亿元，净利润同比下滑26%至1.8 亿元，净利率同比下滑0.3pct 至1.7%，主因集采影响。中药资源业务1H22 收入同比增长+95%至7.3 亿元（饮片3.1 亿元，中药材销售4.2 亿元）。

    　　经营指标：毛利率表现平稳，计提香港万隆减值1）1H22 毛利率同比+0.04pct 至29%，销售费率同比上升0.2pct 至11.2%，管理费率降2pct 至2%，剔除1H21 股份支付费用影响，1H22 管理费用同比增长超50%；研发费率同比上升0.16pct 至0.7%；2）4M22 定增上海医药落地，1H22 贡献投资收益4.3 亿元；3）商誉计提减值5.9 亿元（香港万隆计提5.6 亿元），对子公司计提信用减值损失6.7 亿元。

    　　风险提示：健康品推广不达预期，药品医保压力超预期，外延收购不达预期。