本报告导读：

    公司主业稳健增长，围绕四大核心领域叠加数字化转型战略，未来发展可期。

    投资要点：

    维持增持评级。考虑投资收益等因素扰动，下调22-23EPS至3.10/3.56元（原为4.50/5.08 元），预测2024 年EPS 为4.00 元，参考可比公司估值，下调目标价至93.07 元，对应2022 年PE 30X，维持增持评级。

    公允价值变动损益等因素拖累表观业绩。公司2021 年实现营业收入363.74 亿元，同比增长11.09%；归母净利润28.04 亿元，同比下滑49.17%，其中公允价值变动净收益达-19.29 亿元（去年同期为+22.40亿元），导致全年业绩有所承压；实现扣非净利润33.39 亿元，同比增长15.17%；经营性现金流净额52.23 亿元，同比增长36.42%。

    公司主业稳健增长，交易性金融资产已大幅缩减。1）医药工业板块收入同比增长8.42%，毛利率达63.98%，较去年同期提升2.8pct。其中，健康产品有限公司实现收入59.09 亿，同比增长9.7%，最大单品云南白药牙膏市场份额持续稳居全国第一，2021 年末市场占有率23%；母公司收入61.27 亿元，同比增长7.02%，药品等业务实现稳健增长。

    2）医药商业板块收入241.35 亿，同比增长12.4%。截至2021 年末，公司的交易性金融资产已大幅缩减至47.2 亿元，不排除后续进一步缩减的可能，预计公允价值变动损益的边际影响亦有望逐步降低。

    围绕口腔、皮肤、骨伤及女性关怀等领域，发力增长第二曲线。21年，公司向云臻公司增资5 亿元，并计划于2022 年底前在北京、上海开设8 家门诊机构，积极推进医美产业链生态布局；与IBM 合作打造医疗+AI 骨伤科技术平台；口腔赛道不断拓展自身产品矩阵，满足消费者日益个性化的口腔精准护理需求。在强大平台优势下，后续发展可期。

    风险提示：新品拓展不及预期；外延并购不及预期；投资收益扰动。