事件：

    　　公司发布2021 年三季报，实现收入283.63 亿元，同比+18.52%；归母净利润24.51 亿元，同比-42.38%；扣非归母净利润29.31 亿元，同比-7.96%；本期公司确认股份支付费用8.66 亿，剔除该部分费用影响，公司扣非归母净利润为36.67 亿，同比+15.14%。经营性净现金流65.34 亿元，同比+87.05%；EPS1.92元。业绩略低于市场预期。

    　　点评：

    　　前三季度主业稳健增长，投资收益和激励费用影响表观业绩：2021Q3 单季度收入92.79 亿元，同比+9.98%；归母净利润6.49 亿元，同比-63.94%；扣非归母净利润10.46 亿元，同比-21.70%。2021Q3 归母净利润大幅下滑，主要原因是金融资产投资亏损4.72 亿，而上年同期投资收益4.25 亿。此外，单三季度毛利率同比下滑4.64pp 至26.15%，预计与业务结构调整有关。即使考虑去年三季度高基数影响，单三季度的业绩略低于市场预期。分业务来看，药品和健康品方面经营稳健，口腔护理产品线不断拓展，今年陆续推出了含漱液、冲牙器等新品。

    　　洗护和化妆品条线均有新的营销进展，成长可期。前三季度经营性净现金流65.34 亿元，同比+87.05%，与本期票据贴现增加有关，现金流情况良好。

    　　对外完善产业布局，对内激发员工活力：公司于2021 年6 月公告拟认购上海医药非公开发行股票，预计此次交易完成后，公司将持有上海医药发行后总股本的18.02%，成为第二大股东。云南白药拟与上海医药在产品、资源和渠道上协同互补，扩大主业规模、提升运营效率，完善产业布局。继2020H1 公司完成了股权激励的首批授予后，公司于2021 年5 月股东大会审议通过了员工持股计划，覆盖公司高管以及员工共计1312 人，将进一步调动员工能动性，释放业绩潜能。

    　　多元化模式开拓研发创新，长期成长可期：公司加大研发投入，前三季度研发费用同比+54.26%达1.96 亿，三季度末在建工程余额5.77 亿，相较年初增加49.13%，主要是云南白药上海国际中心项目的建设在全面推进。公司也设立了中央研究院，布局全球范围内的研发战略。与此同时，云南白药集团北京有限公司成立，未来将作为“北京大学—云南白药国际医学研究中心”投资建设主体，快速高效推动项目落地，依托北大学术资源和人才引进优势，推进肿瘤学、创伤骨科、药学、口腔医学、医学美容5 个领域的合作。

    　　盈利预测、估值与评级：公司长期战略目标宏伟，激励机制完善后加速推进内生挖潜+外延，未来前景广阔。考虑到投资收益亏损和激励费用影响，我们下调公司21-23 年EPS 预测为3.01/4.54/ 5.18 元（较上次预测分别下调31.6%/11.7%/11.5%），当前股价对应PE 为31/20/18 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：激励实施进度不达预期；新业务拓展不达预期。