1H20 业绩超我们预期

    公司公布1H20 业绩：营业收入154.93 亿元，同比增长11.48%；扣非净利润18.49 亿元，同比增长62.84%，业绩超预期，主要因工业板块增长超我们预期。

    发展趋势

    去年同期低基数下，2Q20 单季扣非实现高增长。1H20 公司工业收入53.56 亿元（同比+9.10%）；商业收入101.09 亿元（同比+12.95%），工商业板块增长良好。2Q20 公司实现收入77.50 亿元（同比+12.46%），归母净利润11.72 亿元（同比+303.76%），扣非净利润7.94 亿元（同比+108.46%），盈利实现高增长，主要因去年2Q19 管理费用2.09 亿元（2Q20 约8087 万元）导致的利润端低基数影响同比增速，同时公司工商业板块整体表现稳健。

    工业板块毛利有所上升，经营现金流明显增长。1H20 公司毛利率28.97%（同比-0.07ppt），工业板块毛利率同比增1.56ppt 至67.52%，商业板块毛利率同比下降0.22ppt 至8.47%。1H20 销售费用率12.46%，同比下降1.50ppt，主要因收入增速高于销售费用增速；管理费用率1.27%，同比下降1.00ppt，主要因今年无股权转让、交割等一次性费用；公司1H20 经营性现金流净额22.90 亿元，同比增长607.65%，现金流明显增长，主要因核心业务表现良好带动商品销售较同期有所提升。

    新白药，新格局，新期待。从长期发展角度，我们认为公司在未来除外延期待外，各板块有亮点：1）药品板块：以云南白药核心产品、普药特色产品和医疗器械类产品进行定制产品组合包，并成立北京大学-云南白药国际医学研究中心、省级加速康复联盟，为专业化推广模式升级营销策略；2）健康品板块：围绕国潮文化开展多项主题活动，并设立上海国际中心、美肤业务实体企业，培育新兴业务板块，推动白药新品拓宽和国际化发展；3）中药资源板块：积极打造“三七专家”项目，有序推进“白药生活+”体验店新零售模式；4）医药商业板块：积极拥抱“互联网+”，自主研发 “滇医宝”医药流通供应链智慧协同平台，将患者、药店、医院、供应商、医保、监管部门互联，搭建药品新零售平台，建立智能药品零售生态圈；5）其他板块：主要包括茶品及康养板块，加快做强主业转型步伐奠定坚实基础。

    盈利预测与估值

    考虑到去年同期基数较低叠加1H20 核心业务表现良好带动业绩超预期，上调2020 年EPS 预测15%至3.62 元，首次引入2021 年EPS 预测4.16 元，同比分别增长10.6%/14.8%，最新收盘价对应2020/2021 年31x/27x 市盈率。同时，考虑到吸并后其他各板块有望迎来进一步健康发展，上调目标价25%至125 元，对应2020/2021 年35x/30x 市盈率，较当前收盘价有10.6%上行空间，维持公司“跑赢行业”评级。

    风险

    新品推广效果低于预期；外延扩张进度低于预期。