1Q26 业绩低于我们预期

    　　公司公布2025 年以及1Q26 业绩：2025 年收入331.44 亿元，同比增加10.25%，归母净利润16.09 亿元，同比增加21.26%。

    　　1Q26 收入100.61 亿元，同比增加9.97%，归母净利润6.06 亿元，同比减少7.78%，公司2026 年1 季度业绩低于预期，主要由于汇兑影响。

    　　公司毛利率受电装影响下行。2025 年/1Q26 公司综合毛利率同比分别减少0.1ppt/0.7ppt 至22.4%/21.3%。分产品看，2025 年公司的土石方机械、其他工程机械、预应力机械和租赁业务毛利率分别下降1.50ppt/上升3.37ppt/下降0.95ppt/下降2.29ppt。土石方机械毛利率下降主要由于电装竞争加剧。2025 年公司销售/管理/研发费用率同比分别-0.5/-0.1/+0.3ppt，财务费用率持平，收入增长带动公司费用率下降。

    　　海外扩张导致应收扩大，经营性现金流下滑。2025 年公司净利率同比增加0.5ppt 至4.9%，1Q26 公司净利率同比下降1.2ppt至6.0%。公司2025 年经营活动现金流净流入10.05 亿元，2024年经营活动现金流净流入13.22 亿元，主要原因是2025 年海外业务占收入比重同比提升1.88ppt 至47.65%，海外业务由于增加海运时间因此账期增长。

    　　发展趋势

    　　装载机电动化趋势显著，看好外销发展。根据工程机械协会数据，2025 年销售装载机12.81 万台，同比增长18.4%，国内与出口市场分别增长22.1%、14.6%。2025 年电动装载机全球销量增长超130%。2025 年公司电动装载机出口量占行业近50%，我们预计公司今年电动装载机业务有望持续受益于公司新产品开发与智能工厂产能放量。

    　　盈利预测与估值

    　　由于电装竞争激烈我们下调公司2026 年EPS 7.4%至0.97 元，引入2027 年EPS 1.21 元，对应P/E 9.9/8.0x。考虑业绩下修和未来电装盈利的下修，我们下调目标价21%至11.9 亿元，对应26/27 年P/E 12.2/9.8x，有23.2%上行空间。

    　　风险

    　　原材料涨价，国内需求持续疲软，电动化竞争加剧。