23 年实现营收275.19 亿元/yoy+3.9%，归母净利8.68 亿/yoy+44.8%柳工发布年报，2023 年实现营收275.19 亿元（yoy+3.93%），归母净利8.68亿元（yoy+44.80%），扣非净利5.69 亿元（yoy+20.04%）。其中Q4 实现营收64.05 亿元（yoy-0.64%，qoq+5.38%），归母净利4150.92 万元（yoy+212.59%，qoq-80.45%）。考虑到国内需求复苏不及预期，我们适当下调公司2024-2025 年EPS 至0.63、0.83 元（前值0.68、0.98 元），新增2026 年EPS预测为1.04 元。可比公司24 年Wind 一致预期PE均值为14.58倍，考虑到公司整体上市后经营效率持续提升带来的利润率弹性，给予公司24 年16 倍PE，目标价10.16 元（前值9.13 元），维持“买入”评级。

    　　盈利能力持续改善，23Q4 毛利率/净利率同比提升新产品发布（新品毛利率提升近8pct）叠加海外业务占比提升，带动盈利能力持续改善（海外较国内业务毛利率提升近12pct）：23 年公司毛利率20.82%/yoy+4.02pct，净利率3.42%/yoy+0.98pct，其中23Q4 公司毛利率21.38%（yoy+2.92pct，qoq-0.53pct），净利率1.72%（yoy+1.14pct，qoq-1.77pct ）。期间费用率方面， 23Q4 公司期间费用率17.52%/yoy+2.82pct，其中销售费用率10.22%/yoy+2.73pct，管理费用率3.70%/yoy+0.72pct，研发费用率3.50%/yoy-0.03pct。

    　　国内：近三年调整后下行风险可控，多重利好下有望提前筑底国内工程机械行业自21Q2 进入下行周期，近三年调整后当前行业销量已处于底部区间。23 年 10 月，人大常委会通过增发国债和调整预算安排，23Q4 增发 1 万亿元国债并提升赤字率至 3.8%，重点投入基建项目；地产政策“组合拳”落地后，有望拉动工程机械需求；据CME 观测数据，3 月国内挖机销量预计同比实现6.48%的增长，市场恢复正增长，国内市场2024 年有望迎来更新周期拐点。万亿国债+积极的地产政策+更新周期驱动，行业有望提前筑底。

    　　海外：短期承压不改长期趋势，看好中国龙头产品力转化为品牌力疫情扰动下借助产品力+供需缺口，中国工程机械出口销量大幅增加，20-22年我国挖掘机出口销量 CAGR 为 60.21%。短期看，海外需求降温+海外供应链恢复，中国工程机械出海增速有所回落，23 年我国挖掘机出口销量同比下降4.04%；但长期来看，随着中国品牌持续布局海外研发、渠道、售后等，未来有望把“产品力”转化为“品牌力”，公司作为国内装载机龙头，持续完善的全球布局有望推动公司成长为全球装载机龙头。

    　　风险提示：宏观经济复苏不及预期、行业竞争格局超预期恶化、地缘政治风险、汇率波动风险。