2020 年业绩基本符合预期

    　　公司公布2020 年业绩：2020 年收入230.0 亿元，同比增长19.9%；归母净利润13.3 亿元，同比增长30.9%，业绩基本符合我们预期。

    　　4Q 毛利率环比提升，净利润增速改善。单季度看，4Q20 营业收入/归母净利润分别为60.96/3.4 亿元，同比+22.9%/147.9%，净利润增速显著高于营收端增速。4Q20 毛利率为20.9%，同比下滑1.9ppt，环比提升1.1ppt。毛利率端承压主要因为行业挖掘机和起重机价格竞争激烈，叠加原材料涨价。4Q 销售/管理/研发费用率分别同比-2.5/-1.4/-0.3ppt。4Q 整体净利润率同比+2.8ppt 至5.5%。

    　　现金流转正，资产周转率提升。1-3Q 经营性现金流量净额-10.63亿元，主要为阶段性内部资金调用影响。截至2020 年末，公司经营性现金流量净额转正至20.1 亿元，同比增长8.1%。行业景气向好下，2020 年公司应收账款周转天数逐季缩小，总资产周转率提升。

    　　积极分红，回馈投资者。公司同日发布2020 年度利润分配预案，每10 股现金红利2.80 元（含税），对应派息比率为31.1%。

    　　发展趋势

    　　主业竞争力提升，期待海外需求回暖。1）按营收拆分，2020 年土石方机械/其他工程机械及配件/融资租赁分别为162.8/60.5/6.7亿元，同比+19.5%/21.3%/50.9%。根据公司，2020 年公司装载机销量同比速度31.2%，市场份额提升近4pct；挖掘机销量增速56%，行业排名升至第四位。推土机销量增速14%，市场份额第二。压路机销量增速70%，排名从第五名上升到第二名。2）按地区来看，2020 年来自国内和海外的营收分别同比+24.4%/-0.5%达到196.2/33.8 亿元。2020 年疫情之下，柳工海外整机类业务销售仍实现正增长。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2021/2022 年净利润为14.5/16.4 亿元，对应同比增长9.2%/13.0%。当前股价对应公司21/22 年P/E 分别为9.7/8.6 倍；我们维持目标价10.89 元，对应2021 年P/E 11x，维持“跑赢行业”评级，对应当前股价有13.8%的上涨空间。

    　　风险

    　　下游需求不及预期，市场竞争加剧。