业绩回顾

    　　维持跑赢行业

    　　3Q19 业绩高于我们的预期

    　　柳工公布2019 年前三季度业绩：营业收入142.19 亿元，同比增长5.6%；归母净利润8.82 亿元，同比增长23.3%，对应每股盈利0.60 元。3 季度单季来看，公司营业收入/归母净利润分别为40.88/2.21 亿元，同比分别增长10.1%/85.2%。3Q19 公司收入增长符合我们的预期，但利润增速超出我们预期，主要是由于公司挖掘机业务快速增长带动毛利率提升，同时资产减值损失同比减少。

    　　毛利率达到历史较高水平，期间费用率同比略增。3 季度公司综合毛利率为26.1%，同比上升3.3ppt，接近历史最高单季毛利率水平，主要由于高毛利率的挖掘机业务快速增长。3Q19 公司销售/管理费用率同比上升1.0/1.8ppt 至11.1%/4.2%；研发/财务费用率同比下降1.7/0.5ppt 至2.6%/0.7%，期间费用率小幅上升0.6ppt。

    　　因应收账款收回，资产减值损失同比减少78%，最终3 季度公司销售净利率为5.4%，同比上升2.2ppt。

    　　3Q19 经营活动现金流净流出。3Q19 公司经营活动现金流净流出1.54 亿元，与去年同期基本持平。1~3Q19 累计经营性现金流净流入10.2 亿元，同比多流入15.4 亿元，营运资金管理改善。

    　　发展趋势

    　　挖掘机销量快速增长带动毛利率提升。三季度柳工销售挖掘机约3,522 台，同比大幅增长43.2%。受益于高毛利率的挖掘机业务收入占比提高，公司毛利率达到历史较好水平。往前看，我们期待公司挖掘机市占率继续提升，带动盈利能力继续改善。

    　　柳工集团混合所有制改革获得批复，利于公司治理结构的进一步提高。10 月12 日，公司披露控股股东广西柳工集团混合所有制改革实施方案获得广西壮族自治区人民政府国有资产监督管理委员会审批通过的函件，柳工集团将会推进混合所有制改革，未来有望实现外部投资者引入、员工持股等事项。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持公司2019/20 年EPS 预测0.65/0.74 元不变。公司当前股价对应2019/20 年9.8/8.7 倍P/E，维持跑赢行业评级。我们维持公司目标价7.83 元不变，对应2019/20 年12.0/10.6 倍P/E，对比当前股价有22.7%的上行空间。

    　　风险

    　　行业下游需求不及预期