2019 年一季度业绩略低于我们预期

    柳工公布1Q19 业绩：营业收入48.7 亿元，同比增长8.8%；归属母公司净利润3.04 亿元，同比增长5.1%，对应每股盈利0.21 元，略低于我们预期，主要是由于公司收入增长放缓。

    期间费用率同比上升。1Q19 公司综合毛利率为23.2%，同比提高0.4ppt。1Q19 公司销售、财务费用率分别为9.0%/0.9%，同比提高1.3/0.3ppt，财务费用率上升主要是由于汇兑损失增加；管理费用率（含研发费用）同比下降0.5ppt 至4.6%，期间费用率合计同比提高1.1ppt。1Q19 公司销售净利率为6.3%，同比下降0.2ppt。

    经营活动现金流显著改善。一季度末公司应收账款、存货余额分别为47.9/55.9 亿，分别较期初增长35.6%/8.2%。1Q19 公司经营活动净现金流入为5.0 亿元，同比增长534%，主要是由于公司发行ABS，减少融资租赁业务自有资金使用。

    发展趋势

    挖掘机市场占有率有望提升。1Q19 公司销售挖掘机5,223 台，同比增长26.9%，市场占有率为7.0%，较去年同期略增0.1ppt，其中，1Q19 公司挖掘机出口446 台，同比增长38.9%。挖掘机业务增长放缓，我们预计主要是由于行业竞争加剧，其中1Q19 公司小、中、大挖市占率分别为7.7%/6.1%/5.4%，小挖市占率同比基本持平，大挖市占率同比下降0.2ppt。往前看，得益于公司产品性能提升和销售渠道完善，我们预计公司挖掘机市占率仍有提升空间。

    装载机业务有望保持稳定增长。2019 年一季度装载机行业销量为29,327 台，同比增长7.4%。2018 年公司装载机市占率同比提高2.3ppt，我们预计今年公司装载机市占率有望进一步提升。

    盈利预测

    考虑公司业绩略低于预期，我们下调2019/20e 盈利预测5.1%/4.9%至0.73/0.84 元。

    估值与建议

    公司当前股价对应2019/2020 年10.0/8.8 倍P/E。维持推荐评级，由于盈利预测下调，下调目标价5.3%至8.81 元，对应19/20 年12/10 倍P/E，对比当前股价有20%上行空间。

    风险

    房地产、基建投资增速不及预期，行业竞争加剧。