事件

    美的电器2013 年3 月31日晚公告美的集团以换股方式吸收合并美的电器：美的集团向美的电器除美的集团外的所有换股股东发行股票交换该等股东所持有的美的电器股票，美的集团的发行价格为44.56 元/ 股，美的电器换股价格为15.96 元/ 股，每1 股美的电器参与换股股份可换取0.3582股美的集团本次发行的股份。本次换股吸收合并将由美的控股及/ 或其他适当第三方向美的电器异议股东提供现金选择权，异议股东可以就其有效申报的每1 股美的电器股份，在现金选择权实施日，按照每股10.59 元全部或部分申报行使现金选择权。 美的电器同时披露2012年年报：2012年实现营业收入681 亿（YoY-27%，其中4Q12 收入YoY+27%），净利润34.77 亿（YoY-6% ，剔除一次性的股份支付费用后业绩基本符合市场预期），EPS为1.03 元；分配预案为 10 派现金 6 元（含税）。

    评论

    换股吸收合并方案定价合理，给予中小股东估值溢价，且换股价格涨幅超过停牌后可比公司涨幅，具备吸引力：

    1）根据美的集团的2012 年业绩和2013 年备考盈利预测，12-13 年美的集团EPS分别为3.10 、4.05 元（换股吸收合并后，美的集团的总股本将达到17.13 亿股，图表1），则美的集团的发行价格44.56 元相当于吸收合并后14.39X12PE/11.01X13PE，13年11XPE相当于我们给大白电业务的合理估值，而美的集团的小家电、物流、电机业务的市场估值比大白电更高（图表2），因此我们认为该定价合理。

    2）目前美的电器的中小股东可以1：0.3582换取美的集团本次发行的股份，换股价格为15.96 元/ 股；根据美的电器的2012年业绩和我们对美的电器2013年盈利预测，12-13 年美的电器EPS分别为1.03 、1.36元，则换股价格相当于15.50X12PE/11.74X13PE，因此美的电器的中小股东选择换股可获得7%左右的估值溢价。

    3）15.96 元/ 股的换股价格比停牌前股价9.18 元高74% 、比停牌前20个交易日均价9.46 元高69% 、比2012年初的股价11.87 元高34% ；而格力、海尔自美的停牌后至今的涨幅分别为42% 、27% ，2012年初至今涨幅分别为67% 、43% ；因此美的的换股价格超过停牌后可比公司涨幅。

    投资建议

    我们判断2013 年白电和小家电行业总体为弱复苏，美的集团在经历了2 年的战略调整后实现恢复性增长，收入增长15.7% 、净利润增长30.7% 的备考盈利预测实现的概率大；2014、2015 年保持20% 左右增幅的可能性也较大。因此6-12 个月目标价为美的集团2013 年按吸收合并后股本的每股收益（4.05 元）X11-12PE，即44.55-48.60元，按换股比例折算成美的电器目标价为15.96-17.41 元，距离现价有74-90%的空间，维持“买入”评级。