投资要点

    战略调整期 收入降幅较大 一季度实现营业收入177.45 亿元，同比下降41.78%（拆分来看预计洗衣机下降57%，冰箱下降60%，空调下滑30%左右）。由于公司主动进行调整战略，着眼于利润增长，坚决放弃低价、低毛利的订单，收入下滑幅度高于行业，在预期之内。在公司坚决执行战略调整下，去库存已见成效，我们预计随着2 季度旺季逐步到来，公司收入降幅会大幅收窄。

    毛利率回升到合理水平 一季度毛利率20.43%，同比提升5.69 个百分点，洗衣机品类毛利率提升3%左右，剔除去年一季度存在空调产节能补贴以及出口订单不盈利的特殊情况，我们认为公司的毛利率已经回归到合理的水平，随着公司战略转型下注重产品力的提升，我们预计毛利率能够稳定在20%左右。

    加强费用管控 运营效率初步得到提升 公司开始注重渠道费用的投放效率，销售费用率同比下降0.25 个百分点。由于管理费用具有刚性，绝对额与去年同期基本持平，收入规模大幅下降情况下，费用率有所提升。财务费用体现为收入，主要原因在于公司加强资金运营效率，减少票据贴现以及贴现利率相比去年同期大幅下降。

    财务与估值

    公司处于战略转型期，短期收入增长会受到压制，但我们相信公司一贯较强的执行力，长期看转型能够带来经营效率以及产品竞争力的提升，我们预计公司2012-2014 年每股收益分别为1.28、1.50、1.78 元，维持公司买入评级，目标价19.2 元。

    风险提示

    战略调整效果慢于预期风险；政策退出后行业需求下滑超预期风险