投资要点

    收入减缓 盈利增加 公司 2011 年前实现收入 931.08 亿元，同比增长24.88%， ， 其中空调收入 637.91 亿元， 同比增长32.18 %， 冰箱收入 114.06 亿元，同比增长14.75 %，洗衣机收入 97.60 亿元，同比增长0.31 %。由于4季度行业需求下滑以及公司主动调整战略（严控成本，调整销售策略，着眼于利润增长，主动放弃低价、低毛利订单），虽然公司四季度单季度收入负增长35%，但净利润实现同比增长42% 。单季度毛利率高达26%，环比提升5.8个百分点， 体现了公司战略调整和成本管控已经体现出经济效益。

    费用控制成效佳 由于公司费用管控有利， 4 季度在销售收入同比负增长的情况下，销售费用率仍然同比降低了 2.7 个百分点，使得 11 年 4 季度净利润率达到 8.48%，环比提升近 3 个百分点，达到历史高点。我们认为 12 年公司注重利润的经营策略，将延续对费用的控制，提高费用的使用效率，销售费用及管理费用保持在合理的水平。 另外由于公司加强现金的回款， 以及 12年资本开支相比 11 年减少（预计 10 亿元左右），公司 12 年的财务费用将回归到合理的水平。

    未来看毛利率回升和费用控制带来的盈利能力提升 公司应对行业的增速下滑，及时实施了战略调整，从过去的规模增导向转向利润导向，注重提升产品力，加快收款，改善现金流状况。我们认为公司4季度收入下滑是战略转型必经的阵痛期，而四季度毛利、净利的提升也显示出公司的战略调整已逐渐体现出向好的趋势。公司 12 年战略转型思路不变，在提升产品竞争力的努力下，产品毛利率有望稳步提升，加上对费用率的控制，我们认为随着公司战略调整逐渐推进，未来盈利能力提升可期。 财务与估值

    我们预计公司2012-2014 年每股收益分别为1.28、1.50、1.78元，给予 12年15倍PE，对应目标价19.2元，维持公司买入评级。 风险提示

    战略调整效果慢于预期风险；房地产调控风险；多元化、多品牌的管理风险