事件:

    　　1. 2024 年5 月6 日，公司公告偿还紫光卓远借款本金6500 万元，剩余借款本金约3.99 亿元。

    　　2. 2024 年4 月27 日，公司发布2023 年年报、2024 年一季报、选举新任董事长的公告：

    　　（1）2023 年公司实现营收22.13 亿元，yoy+23.09%，2023 年归母净利润1.54 亿元，2022 年为0.11 亿元，2023 年扣非归母净利润1.41 亿元，2022 年为-0.09 亿元。

    　　（2）2024Q1 实现营收7.05 亿元，yoy+35.97%，归母净利润0.5 亿元，yoy+886.44%。

    　　（3）公司公告董事会同意选举金鑫（学大教育创始人、董事、总经理）担任董事长。

    　　投资要点:

    　　市场需求旺盛、商业模式改善，共同驱动业绩高增（1）收入端：2023 年公司实现营收22.13 亿元，yoy+23.09%，教育培训服务收入21.47 亿元，收入占比97.03%。2024Q1 营收7.05 亿元，yoy+35.97%，2023 年及2024Q1 收入增长主要由于经营环境改善，个性化业务市场需求提升。

    　　分地区来看， 2023 年东部/ 西部/ 中部地区收入占比分别为57.34%/33.16%/9.5%，东、西部地区占比提升，中部地区收入占比相对减少。

    　　毛利端，2023 年毛利率36.5%，同比+8.47pct，我们认为毛利提升主要来自公司全日制业务收入扩张、整体收入结构改善。截至2023年末，公司共有教师3215 人，占员工总数的51%，同比增加962人，师均创收68.82 万元，师均创利4.78 万元。

    　　（2）费用端，2023 年公司期间费用率合计26.99%，同比+1.16pct，销　　售/管理/研发/财务费用率分别为7.43%/15.67%/1.22%/2.67%，同比分别+0.91/+1.36/-0.09/-1.02pct，管理、研发费用增加主要系员工数量增长（由4614 人增长至6318 人）所致。

    　　（3）净利端，2023 年归母净利润1.54 亿元，2022 年为0.11 亿元，净利率6.95%，同比+6.34pct。2023 年扣非归母净利润1.41 亿元，2022年为-0.09 亿元。2023 年，公司毛利率、净利率均为2016 年收购学大以来最高水平，显示出商业模型改善，经营效率提升。

    　　2023Q4 公司实现归母净利润0.37 亿元，2022Q4 为0.03 亿元，归母净利率8.77%，同比+7.89pct，扣非归母净利润0.27 亿元，2022Q4为-0.03 亿元，2023Q4 业绩增长亮眼，我们认为主要因为业务结构优化，预计全日制业务占比得以提升，一定程度上抚平了个性化教育带来的季节性波动。

    　　（4）公司2023 年期末合同负债余额7.18 亿元。经营活动产生的现金流净额6.07 亿元，创历史新高。2023 年合计偿还紫光学大借款本金4亿元、利息2304 万元，截至2024 年5 月6 日，公司已于2024 年继续偿还本金2.15 亿元，对紫光卓远的剩余借款本金约3.99 亿元。

    　　截至2024Q1 末，公司在手现金11.26 亿元。

    　　（5）2024Q1 实现营收7.05 亿元，yoy+35.97%，毛利率32.42%，yoy+1.95pct，期间费用率23.6%，同比-0.85pct，归母净利润0.5亿元，yoy+886.44%，归母净利率7.12%，同比+6.13pct，利润同比增长显著。

    　　2024Q1 经营性现金流净额4.44 亿元，创一季度历史新高。公司2024Q1 期末合同负债余额为10.01 亿元，同比增长23.52%，为2024Q2 收入、利润增长提供较好的确定性。

    　　个性化教育全国化布局、顺应政策锐意布局职教新赛道（1）个性化教育是公司的传统优势项目。公司个性化教育包括学习中心和全日制教学基地两种模式，截至2023 年末，公司共有个性化学习中心240 余所，覆盖100 余城市。公司已在全国布局了30 余所全日制培训基地，主要招生对象为高考复读生、艺考生群体。

    　　（2）职业教育涵盖中等职业教育、高等职业教育及产教融合、职业技能培训三个板块：

    　　①中职教育：公司通过联合办学、托管办学、投资办学等方式布局中职，搭建产教融合培养体系，提升中职学生升学和就业水平。截至目前，已收购3 所中职（东莞市鼎文职业技术学校、大连通才中等职业技术学校、沈阳国际商务学校），拟收购珠海市工贸技工学校、珠海市工贸管理专修学校，托管运营了青岛西海岸新区绿泽电　　影美术学校、西安市西咸新区丝路艺术职业学校等。

    　　②高职教育及产教融合：公司在高职领域提供产业学院共建、实训基地建设、技术输出、双师队伍培养等服务，促进校企合作、产教融合，报告期内，与惠州工程职业学院、吕梁学院等多所高职院校达成合作。

    　　③职业技能培训：公司积极探索打造现代化、多元化、规范化职业技能培训新路径，开展以就业为导向的职业资格和职业技能人才培训服务。

    　　（3）文化阅读：着力打造全民阅读体验升级的全新文化业态，已有句象书店、绘本馆等产品。

    　　（4）医教融合：公司成立千翼健康子品牌正式步入医教融合领域，开设首家自营康复医院并与多个城市的二级和三级医院达成合作，为面临孤独症、注意力缺陷、学习困难等挑战的儿童提供解决方案。

    　　盈利预测与投资评级：我们认为公司是A 股少有的老牌教育公司，2001 年成立以来始终坚持以个性化教育为核心理念，当前我们看好公司的原因包括：①传统业务在外部经营环境改善和内部经营效率提升双重作用下带来的收入增长及利润率改善，②公司基于传统培训业务延伸出高考复读、艺考培训、中职教育的高考（包括职教高考）业务，其中以中职为代表的新业务的收入贡献有望提升。中职业务经营模式更为稳健、且盈利能力更强，对于季节波动性较大、经营效率较低的传统个性化业务而言，既有交叉销售的优势、从公司整体业绩角度又是十分有益的补充。暂不考虑拟收购事项影响，我们预计公司2024-2026 年实现营业收入30.88/37.89/44.24 亿元，归母净利润2.77/3.74/4.67 亿元，对应PE 分别为29/21/17x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：公共卫生事件相关风险、估值中枢下移风险、监管相关风险、管理层相关风险、新业务拓展不及预期、解禁减持风险、出生人口下滑、收购事项不确定性等。