投资要点

    事件：公司公告20 年度报告及21 年一季度业绩预告：2020 年实现营业收入24.30 亿元，同比下降18.79%；归母净利润4,368.77 万元，同比增长215.09%；扣非后归母净利润-8,043.53万元，同比下降17,111.33%；经营活动现金流净额1.67 亿元，同比下降49.10%；20Q4 营业收入4.94 亿元，同比下降11.48%，归母净利润1,326.76 万元，同比增长126.47%，扣非后归母净利润-4,943.47 万元，同比下降11.18%。21Q1 预计实现归母净利润450-650 万元，同比19 年增长78.23%-157.45%。

    点评：

    下半年业务稳步恢复，营收降幅收窄，归母利润增长主要系税收减免。20 年公司实现营收24.30 亿元，同比下降18.79%，符合预期。全年盈利相较19 年明显增厚，主要系疫情期间税收减免等非经常性损益增长所致。20 年上半年线下培训全面停摆，叠加中高考推迟导致业绩短期承压，上半年营收同比下降23.29%。Q3 复课以来，公司业务稳步恢复、营收降幅收窄，Q4 营收已恢复至19 年同期88.52%。今年1 季度盈利预计较19 年同比增长78.23%-157.45%，疫情影响逐步消退。

    OMO 模式占比提升显著，严控成本对冲业绩压力。2020 年上半年受疫情影响导致线下停课，公司采用提升线上交付能力和严控成本费用等措施积极应对。公司1 对1、小班组、在线教育业务收入占比分别为49.86%、13.86%、32.00%，线上业务大幅增长主要系原有部分存量线下课程转为线上教学模式。2020 年，公司期间费用率同比19 年几乎持平。公司一方面减少广告投放、优化人员结构，降低市场费用和人工成本，利润率降幅显著小于收入降幅；另一方面深耕教研、提升竞争力，研发费用同比增长0.59%。

    定增完成金鑫回归，募投资金将用于业务发展和偿还股东贷款。定增完成后，创始人金鑫重回管理层，有助于捋顺机制、激发公司增长动能。随募投资金到位，公司将开启新一轮扩张，截至20 年末，公司已有教学中心532 家，覆盖全国30 个省份、110 个城市。

    盈利预测及投资评级：随疫情防控局势向好、培训业务有序恢复，公司聚焦1 对1 辅导，并不断推进小班组模式丰富产品矩阵。定增落地后，公司将实现管理效率、收入结构和偿债能力的多重提升：1）创始人金鑫回归管理层，有助组织结构捋顺；2）通过募资快速展店，扩大市占率和品牌声誉，并通过提高小班组和OMO 模式占比提升整体毛利率；3）偿还贷款优化资本结构，降低财务费率。我们预计21-23 年EPS 分别为0.47/0.93/1.26 元，21 年4月21 日收盘价对应的PE 分别为82/41/30 倍，首次覆盖，给予“审慎增持”评级。

    风险提示：竞争加剧风险、教培行业政策风险、募投项目进度不及预期等。