事件概述

    　　2020H1 收入/净利为12.96/0.44 亿元，同比下降23.29%/53.44%、处于业绩预告降幅中位值（-42.68%-61.79%），扣非后归母净利0.11 亿/-87.84%，税后非经常性损益3300 万、其中税前政府补助为4471 万；经营现金流量净额1.14 亿、同比增长121%，主要由于疫情期间增值税减免等使得支付的各项税费同比减少64%。

    　　2020H1 毛利率同比降2.94pct 至29.04%，期间费用率同比升2.26pct 至26.04%。

    　　2020Q2 收入/净利/扣非净利为6.96/0.6/0.44 亿元，同比下降25%/35%/52%。2020Q2 毛利率同比降4.16pct 至33.15%，期间费用率同比升0.35pct 至23.87%。

    　　教育业务：政府补助增厚学大业绩，关注净利率改善学大教育收入与业绩：（1）营业收入同比下降23%至12.88 亿元，我们分析主要由于：1）教学点从19 年末的581 家降至552 家；2）疫情期间影响线下消课进度、而线下转线上比例不及小班为主的同行，根据半年报20H 线上占比52%。分地区看，东部/中部/西部收入分别为7.48/1.77/3.63 亿、同比增速分别为-29%/-31%/-5%，中部校区（湖北、湖南等地）受疫情影响相对严重。（2）毛利率同比下降2.87pct 至29.09%（东部/中部/西部毛利率分别为26.75%/26.15%/35.34%），归母净利同比下降12%至8327 万元，净利降幅低于收入一方面由于关店带来一定费用下降，另一方面则由于政府补助从去年同期733 万增加至今年上半年4471 万（净利占比54%），因此净利率同比提升0.84pct 至6.47%（剔除政府补助后的净利率同比下降1.73pct 至3.86%）。

    　　学大教育未来成长看点：（1）坚持个性化并发展新课程，增加“1 对3”、“1 对6”的泛“1 对1”小班组课模式；（2）逐步拓展在线教育，将单一教学形式拓展为立体化OMO 模式；（3）重启校区扩张，根据定增公告未来3 年内在全国各级目标城市增设教学点共计176 家。

    　　投资建议：

    　　考虑公司一方面有政府补助等其他收益支持，另一方面实际业绩表现略好于预期，因此上调2020-22 年上市公司归母净利从0.12/0.92/1.64 亿至0.74/0.99/1.79 亿;学大教育归母净利从0.67/1.73/2.18 亿至1.38/1.87/2.42 亿。若假设公司长期教学网点数量增至1000 家、保守假设单店均收为500 万元、净利率提升至10%，长期业绩空间有望达5 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫情带来的不利影响、政策调整风险、市场竞争加剧风险、管理团队和师资流失风险、运营成本上升风险。