核心观点：

    财务分析：旅行社、酒店管理增长亮眼，控费水平出色

    岭南控股上半年分别实现营收和归母净利润36.7 亿元和1.8 亿元，同比分别增长17.1%和80.0%；上半年公司处置物业带来非经常性损益1.0 亿元增厚业绩。扣非后净利润为9856.6 亿元，同比增长23.9%。Q2 营收、归母净利润和扣非后净利润分别为18.6 亿元、6874.5 万元和5598.8 万元，同比分别增长20.6%，10.8%和34.3%。分业务来看：旅行社和酒店管理和同比分别增长20.1%和20.3%，酒店经营和汽车服务同比分别下降0.7%和6.3%。盈利能力方面：上半年公司毛利率和扣非后净利率分别为13.9%和2.7%，同比分别下降1.9pct 和增长0.2pct。费用方面：上半年公司控费水平较好，销售、管理和财务费用率同比分别下降0.6pct、1.4pct 和0.4pct。

    旅行社：出售物业增厚业绩，主营业务板块均实现增长

    上半年广之旅营收和扣非后净利润分别为32.0 亿元和4690.9 万元，同比分别增长20.1%和40.2%。出境游、内地游、粤港澳游和入境游四个板块同比分别增长9.7%、34.1%、23.1%和46.8%。上半年广之旅以自有资金4263.6 万元收购四川新界国旅51%的股权，为公司欧洲游带来业务增量，上半年欧洲游同比增长24.1%。澳新游和日本游分别增长7.0%和14.4%。

    东南亚游有所回暖，同比增长1.5%。内地游：公司聚焦重点目的地加强主题策划和渠道创新；粤港澳游：重点开发大湾区周边游；乡村游和红色旅游；入境游受益于过境免签等政策和增量客流，同比均有较好增长。

    酒店管理：岭南酒店增长亮眼，自营酒店经营稳健

    酒店管理：岭南酒店上半年营收和归母净利润分别为4464.5 万元和960.1万元，同比分别增长22.9%和26.5%。上半年新增多个管理酒店项目，带动酒店管理营收上涨。酒店经营：花园酒店、东方宾馆和中国大酒店上半年分别实现营收2.0 亿元/1.1 亿元/1.2 亿元，同比分别增长3.4%（物业及餐饮收入增长）、下降2.4%（160 间客房装修改造）、下降5.7%（处于变更委托方的适应期）。归母净利润同比分别增长6.6%、0.4%和10.6%。

    旅行社增长亮眼，产品结构不断升级，华南旅行社龙头加速全国布局

    上半年公司旅行社增长亮眼；酒店管理输出不断扩张，酒店经营稳健运行；汽车服务由于政策因素短期承压。公司内生外延稳步增长，新产品不断迭代，产品结构持续优化。我们预计公司19-21 年归母净利润为2.7 亿元、2.3 亿元和2.9 亿元，对应EPS 分别为0.40 元、0.34 元和0.43 元。参考可比公司平均估值水平，考虑到公司旅行社业务主要板块增长良好，酒店管理输出持续推进，给予公司19 年22 倍P/E 估值，对应合理价值为8.8 元/股，维持“增持”评级。

    风险提示：宏观经济等因素导致出境游人数下降；酒店管理输出不及预期。