投资要点

    　　空调扭亏为盈+退补损失消除带来16 年业绩大幅改善。2016 年公司实现营业收入125 亿元，同比+16%；归母净利润2.2 亿元，去年同期盈利2.6 千万，扣非后同比+69%，对应EPS0.27 元。其中2016Q4 单季收入同比+24%，净利润0.55 亿元。业绩大幅改善的主要原因是：（1）空调收入提升、盈利能力明显回升。（2）15 年因退回1 亿节能补贴，16 年影响消除。

    　　空调补库/出口业务拉动收入增长，新兴品类快速放量。（1）分品类看，公司冰箱/空调收入分别为67/42 亿，同比+11/22%。产业在线数据显示，16 年美菱冰箱/长虹空调销量份额分别同比+1.2/0.5pct。此外，新兴品类（包括洗衣机、小家电、厨电）收入规模达9 亿，同比+44%。（2）分市场看，2016 年公司内销/出口收入分别为96/29 亿，同比+12/33%。出口前期市场开拓的效果持续显现，汇率贬值亦有所拉动，订单保持快速增长；内销受益空调补库、前期地产拉动需求，收入增速环比明显提升。

    　　毛利率基本持平，费用降低带来净利提升。2016 年公司毛利率基本持平达20%，其中冰箱/空调毛利率同比分别-1/+3pct。一方面，16Q4 成本压力较大，拖累冰箱毛利率，侵蚀利润近6 千万。另一方面，毛利率相对较低的出口占比提升带来结构性影响。公司坚持产品结构升级，中怡康数据显示16 年美菱冰箱/长虹空调ASP分别同比+4/3%，提升幅度高于行业。2016 年期间费用率有所下滑，净利率1.8%，同比+1.6pct。运营效率方面，公司营业周期从115 天下降至98 天，经营净现金流10 亿（去年同期2 亿）。

    　　经营展望：短期成本压力不改长期业绩改善趋势。短期看，公司单一品类规模较小，利润率、抗风险能力均受到一定限制，成本压力或对短期毛利率产生一定影响，预计17Q1 单季利润增速基本持平。长期看，公司前期在机构精简、品类协同、降本提效等各方面的变革红利仍会持续释放，17 年竞争趋紧或将制约业绩提升幅度，但不变盈利改善趋势。具体来看：（1）内销继续通过优化产品结构提升盈利。（2）出口围绕OEM 继续上量，重点进行结构调整。（3）随着规模提升，刚性费用占比下降将会持续带来净利率提升。公司短期目标净利率3%，未来提升空间大。

    　　外延扩张：资本助力品类扩充，并购落地值得期待。公司作为长虹集团旗下的白电资产整平台，大股东充分放权、治理松绑为管理改善提供空间。公司明确表示将通过资本运作，拓展洗衣机/小家电/厨电等业务，在手资金丰厚做好准备，期末现金+理财达54 亿，大股东也将给予资金支持。公司前期公告与意大利Candy 集团进行冰洗业务的战略合作，后续会有更多合作落地，外延扩张值得期待。

    　　风险提示。1.地产销量大幅下滑；2.成本大幅上行；3.市场竞争加剧。

    　　盈利预测及估值。短期看，空调补库存+经营持续改善将继续保障2017 年业绩向上，成本压力或影响弹性但不改变趋势。中长期看，公司有望借助资本运作，步入洗衣机、小家电等新领域，公司当前总市值70 亿，账上净现金超50 亿，规模再上新台阶值得期待。考虑到公司面临较大的成本压力，调整17/18/19 年EPS 预测至0.28/0.38/0.48 元（原17/18 年预测为0.34/0.42 元），对应PE26/19/15 倍，维持“增持”评级。