公司发布2022 年年报及2023 年一季报。2022 年公司实现收入27.11 亿元，同比下降7.19%，实现归母净利润-11.77 亿元，同比下降43.12%；2023Q1 公司实现收入10.59 亿元，同比增长247.40%，实现归母净利润-0.75 亿元，同比增长82.55%。

    　　2022 年年报业绩符合预期，核心医院业务规模保持稳定。公司此前进行2022 年业绩预告，预期收入为26.60-27.30 亿元，预期归母净利润为亏损11.80-10.00 亿元，实际业绩与业绩预告接近，符合市场预期。2022 年收入略有下滑、亏损扩张主要受停诊等因素影响。核心医院国际医学中心医院2022 年住院服务量6.29 万人次，同比增长0.68%；手术量3.05 万台次，同比下降0.4%，在外部影响下业务规模保持稳定，表现出强大韧性。

    　　2023 年一季报收入超预期，利润端亏损大幅收窄。收入端，公司2023Q1 实现收入10.59 亿元，同比增长247.40%，单季收入创出历史新高，环比2022Q4 收入增长33%，超出市场预期。利润端，公司2023Q1 实现归母净利润-0.75 亿元，同比增长82.55%，亏损明显收窄，超出市场预期。公司一季度业绩高增长，除2022Q1 低基数外，主要系国内经济全面复苏，前期影响公司医疗业务发展的不利因素逐渐消除，相关市场环境稳定向好，随着公司新建院区投用和新业务开展，有效满足了多层次、多样化的医疗需求，带动业务规模快速提升。

    　　投资逻辑再梳理。我们认为，公司发展逻辑可以分为两个阶段，目前处于中短期逻辑的兑现过程以及中长期逻辑的验证过程中。随着市场的认知提升，公司的估值有望进一步扩张。

    　　中短期逻辑：公司多方面发展有望催化估值修复。1）中心医院床位持续爬坡：

    　　随着新建院区投入使用，预计中心医院床位数稳步提升，2023 年最高日在院患者数达到4000 以上，实现持续的高频数据催化；2）业务结构不断优化：中心医院北院区3600 张床位陆续投入使用，有望推动收入结构变化，打开单床产出向上空间。

    　　中长期逻辑：中长期看中心医院院区的平台价值。国际医学中心医院拥有中西部地区领先的医生资源和医疗设备，开工建设西北首家质子中心项目，成立内分泌代谢病医院，新开心脏内科七病区及8 个MDT 门诊；申报心血管内科、心脏大血管外科、呼吸内科、胸腔外科、消化内科、整形外科、麻醉科等21个专业的西安市医学重点学科、优势专科，预计将成为中西部地区的医疗高地。

    　　基于中心医院未来的平台价值，一部分逻辑是周边地区的延伸项目，比如依托于中心医院流量的慢性病区、慢性康复病区等未来的可能性；另一部分逻辑则是特色专科衍生复制的可能性，比如医美、辅助生殖、康复、放疗等。

    　　盈利预测。我们预计公司2023-2025 年收入分别为45.2 亿元、63.8 亿元、89.1 亿元，同比增长66.7%、41.2%、39.7%，对应当前PS 为5.5、3.9、2.8；归母净利润分别为1.08 亿元、3.62 亿元、6.37 亿元。参考医疗服务板块估值，我们认为公司合理的PS 为7X，测算公司2023 年目标市值为316 亿元，2024 年目标市值447亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：床位使用率提升不及预期；单床产出提升不及预期。