投资逻辑

    　　综合性医院稀缺标的，医院+床位数量双扩张，盈亏拐点将至。经过二十余年的发展，医疗服务业务规模快速增长。国际医学高新医院、国际医学中心医院和商洛医院新增床位已投入使用，另新增康复中心和辅助生殖中心。预计2021/22/23 年实际使用床位数将分别达到2808、5032 和8260 张床，业绩将步入盈利上升通道。此外，公司已于2021 年1 月完成定向增发，募集资金10 亿，将更好助力公司快速发展。

    　　地处中西部医疗资源高地，三甲三院JCI 品质保证，空间可期。（1）陕西省在西北五省中的三级医院占比相对较高，而西安作为陕西的省会城市，汇聚了更优质的医疗资源，具有明显的虹吸效应。（2）国际医学中心医院开诊1年零7 个月就通过了JCI 认证，总分为10 分，西安国际医学中心医院得分为9.89 分。目前国内共有62 家医院通过JCI 认证，多位于沿海发达城市，西安市仅西安曲江妇产医院和西安国际医学中心医院，也是西北五省仅有的两家JCI 认证医院。同时，国内JCI 认证的三甲医院仅十家，私立三甲级医院三家，西安国际医学中心医院位列其中，医院实力可见一斑。

    　　综合+专科医院充分发挥集团协同效应，高附加值板块成长性强。从最初的高新医院到三大院区及至四家医院12000 张床位，公司在辅助生殖、医美整形、康复、中高端妇儿等业务板块也进行了布局。我们认为，综合医院将随着床位数的提升，巩固其平台效应；根据业内同行数据，预计高新医院和中心医院单床收入均可达到100 万以上，且逐年增长。同时，凭借高新医院的学科优势、专业的医师团队以及先进的设备，结合其市场化运营机制，公司的辅助生殖业务和康复中心也将快速发展。康复和中高端妇儿市场将能进一步提升公司的盈利能力。

    　　投资建议与估值

    　　我们预计公司2021/22/23 年销售收入为30.89/54.32/70.52 亿元，净利润为-1.14/3.51/6.05 亿元。考虑到公司的成长性和稀缺性，给予2022 年96 倍PE 估值和9 倍PS 估值，我们审慎选取中间值，认为公司的合理市值为412.84 亿元，对应目标价18.14 元。给予公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　医疗政策风险；市场竞争风险；人才短缺风险；床位使用率不及预期风险。