公司23Q3 业绩符合预期。由于医药行业反腐整治对整体市场的影响，公司个别领域处方药收入同比下滑，因此公司营收端有所承压。而促性激素、精神领域和原料药稳健增长。研发投入不断加码，阿立哌唑微球报产获得受理、IL-17A/F 的III 期临床进展顺利、司美格鲁肽有望明年报产。BD 步伐加速，引进3 款创新管线，自研+引进共筑公司管线建设。各项费用控制良好，销售费用率持续下降。综上，维持“买入”评级。

    　　公司23Q3 业绩符合预期。公司2023Q1-Q3 实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润96.55 亿、16.02 亿和15.05 亿元，同比+1.76%、+6.29%和+4.41%；其中2023Q3 实现营业收入、净利润、扣非净利润29.65 亿、4.67 亿和4.82 亿元，同比-6.93%、-4.55%和+4.18%。23Q3 受到医药行业反腐整治对整体市场的影响，个别领域处方药收入同比下滑，因此公司营收端有所承压。

    　　消化道和抗感染有所承压，促性激素、精神领域和原料药稳健增长。根据公司2023 年三季报，公司Q1-Q3 分板块业绩如下：

    　　① 化药板块实现收入51.53 亿元，同比-4.71%，其中：消化道产品收入22.79亿元，同比-12.93%；促性激素产品收入21.88 亿元，同比+4.94%；精神产品收入4.30 亿元，同比+7.60%；抗感染产品收入2.43 亿元，同比-18.57%。

    　　消化道和抗感染领域由于竞品数量相对较多且部分被纳入集采，对公司产品放量产生一定影响；促性激素核心品种亮丙瑞林微球集采后持续放量；精神类产品增速稳健。

    　　② 原料药和中间体板块实现收入25.87 亿元，同比+3.55%。部分客户因疫情在2022 年进行了提前备货，2023 年存在去库存影响；叠加部分下游制剂品种因集采导致相应原料药价格有所下降，使得板块增速略有放缓。

    　　③ 生物制品实现收入1.13 亿元，同比-31.09%。

    　　④ 中药板块实现收入12.47 亿元，同比+50.17%。由于22H2 因疫情导致抗病毒颗粒收入基数较高，中药板块收入增速有所收窄。

    　　⑤ 试剂及设备产品实现收入4.68 亿元，同比-6.88%。

    　　艾普拉唑系列产品纳入医保后销量持续提升，且根据公司公告，其预防重症患者应激性溃疡出血新适应症已获批上市，片剂心内科开发+针剂高端抑酸药的双剂型策略持续开拓，艾普拉唑有望持续提高院端覆盖率，仍然具有较大的增长潜力。

    　　曲普瑞林微球（1 个月缓释）已经上市、亮丙瑞林微球通过地方联采以价换量；阿立哌唑微球上市申请获得受理；原料药去库存影响逐步消除；中药领域恢复正常水平；我们预计公司后续业绩处于向好趋势。

    　　研发投入不断加码，多产品研发进程有序推进。公司2023 年Q1-Q3 研发费用9.86 亿元，同比+0.72%，推动多产品研发顺利进展。根据公司公告：

    　　① 化药方面：1）艾普拉唑新适应症于2023 年5 月上市；2）曲普瑞林微球（1个月缓释）治疗前列腺癌于2023 年5 月获批上市，子宫内膜异位症上市许可获受理；3）阿立哌唑微球（1 个月缓释）已豁免III 期临床，报产获得受理；4）精神类药物布南色林已获批上市，鲁拉西酮有望年内获批上市，哌罗匹隆已报产；5）奥曲肽微球已经开展BE 研究。

    　　② 生物药方面：1）新冠原型株+Omicron XBB 株的二价苗已于2023 年7 月获得临床批件，XBB+BQ1 的二价苗正在快速推进研发；2）重组人绒促激素目前正在推进海外注册相关工作；3）IL-17A/F 单抗已于2023 年7 月开　　启III 期临床试验；4）司美格鲁肽糖尿病适应症已完成入组，公司预计24H1报产，争取2025 年获批。

    　　BD 步伐加速，自研+引进共筑公司管线。①2023 年1 月，公司授权引进的德国公司LTS Lohmann Therapie-Systeme AG 的阿塞那平透皮贴剂在国内获批临床，将丰富公司精神领域产品的管线；②2023 年3 月，公司从Onconic 引进创新钾离子竞争性酸阻滞剂（P-CAB）Zastaprazan，与公司消化道领域核心产品艾普拉唑形成补充；③2023 年7 月，公司从华汇拓医药引进凝血酶抑制剂HHT120 的大中华区权益。公司将持续跟踪全球最新的药物作用机制和靶点以及临床应用研究进展，搭建全周期的差异化创新产品管线，提升核心研发能力。

    　　各项费用控制良好，销售费用率持续下降。公司2023 年Q1-Q3 销售、管理、财务费用率分别为29.15%、5.04%、-2.24%，同比-1.44、-0.81、+0.44PCTs；其中2023 年Q3 销售、管理、财务费用率分别为28.57%、5.94%、-5.90%，同比-2.78、-0.34、-0.92PCTs，各项费用控制良好。经营净现金流净额22.12亿元，同比+19.72%。公司主营业务毛利率为63.93%，同比-1.58PCTs。

    　　风险因素：公司产品纳入集采和医保降价风险；公司产品研发进度不如预期；公司新产品放量不如预期；行业政策超预期变动风险。

    　　盈利预测、估值与评级：公司是国内专科制剂龙头药企，正在加快向创新药和高端复杂制剂领域转型。微球、疫苗等技术平台处于领先地位。公司研发投入不断加码，在研产品丰富，BD 进程加速，多款产品即将上市进入收入兑现期。

    　　结合2023 年三季报，考虑到23Q3 业绩同比负增长，我们调整公司2023/24/25年EPS 预测至2.19/ 2.51/2.90 元（原预测为2.29/ 2.66/3.07 元）。结合可比公司2023 年估值（根Wind 一致预测，2023 年石药集团为10 倍PE、复星医药为18 倍PE，翰森制药为25 倍PE，均值为18 倍），考虑到公司加速创新转型、多款创新产品临床进展顺利，故给予公司2023 年PE 为19 倍，对应目标价42 元，维持“买入”评级，同时建议关注丽珠集团的控股股东健康元。