公司业绩符合预期。抗感染、中药、新冠疫苗等板块市场需求收窄以及原料药板块去库存等因素导致23Q2 业绩相比23Q1 略有下滑。院端恢复助推化药板块23Q2 持续放量，中药板块同比快速增长。研发投入不断加码，阿立哌唑微球、IL-17A/F 等多产品进展顺利。BD 步伐加速，引进3 款创新管线，自研+引进共筑公司管线建设。各项费用控制良好，毛利率受原材料端影响略有下降。

    综上，维持“买入”评级。

    公司23H1 业绩符合预期。公司2023H1 实现营业收入、净利润、扣非净利润66.90 亿、11.35 亿和10.94 亿元，同比+6.15%、+11.50%和+4.52%；其中2023Q2 实现营业收入、净利润、扣非净利润32.77 亿、5.53 亿和5.24 亿元，同比+16.06%、+19.04%和+7.91%。抗感染、中药、新冠疫苗等板块市场需求收窄以及原料药板块去库存等因素导致23Q2 业绩相比23Q1 略有下滑。

    疫情和库存影响化药和原料药板块业绩，中药板块增速亮眼。根据公司2023 年中报，分板块业绩如下：

    ①化药板块实现收入34.80 亿元，同比-2.42%，其中：消化道产品收入16.65亿元，同比-7.75%；促性激素产品收入13.76 亿元，同比+2.71%；精神产品收入2.78 亿元，同比+5.31%；抗感染产品收入1.99 亿元，同比+2.11%。我们预计随着疫情的缓和，处方药终端市场将逐渐恢复，板块业绩后续有望逐步向好。

    ②原料药和中间体板块实现收入17.82 亿元，同比+3.03%，部分海外客户因疫情在2022 年进行了提前备货，2023H1 存在去库存影响，导致板块增速略有放缓。

    ③生物制品实现收入1.13 亿元，同比+5.93%。新冠疫苗V-01 获批紧急使用和托珠单抗的上市为该板块提供了业绩增量。

    ④中药板块实现收入9.54 亿元，同比+94.42%，我们预计主要由于参芪扶正注射液聚焦肿瘤治疗领域及阳康人群，并且县级医疗机构覆盖不断扩大，基层销售收入持续增长；以及抗病毒颗粒在23Q1 快速放量所致。

    ⑤试剂及设备产品实现收入2.98 亿元，同比-13.88%。

    我们预计，随着国内疫情在23Q2 趋于缓和，艾普拉唑系列产品纳入医保后医院覆盖率和销量持续提升，且预防重症患者应激性溃疡出血新适应症已获批上市，片剂心内科开发+针剂高端抑酸药的双剂型策略逐步落地，艾普拉唑未来将逐步实现以量补价，仍然具有较大的增长潜力；在曲普瑞林微球（1 个月缓释）已经上市、亮丙瑞林微球通过地方联采以价换量，以及新冠疫苗和托珠单抗上市后贡献业绩弹性，公司的业绩有望企稳回升。

    研发投入不断加码，多产品研发进程有序推进。公司2023 年H1 研发费用6.11亿元，同比+10.15%，推动多产品研发顺利进展。根据公司2023 年中报：

    ① 化药方面：1）艾普拉唑新适应症于2023 年5 月上市；2）曲普瑞林微球（1个月缓释）治疗前列腺癌于2023 年5 月获批上市，子宫内膜异位症上市许可获受理；3）阿立哌唑微球（1 个月缓释）I 期多次给药临床试验已经完成，公司将与CDE 积极沟通豁免III 期临床并尽快报产；4）精神类药物布南色林已于8 月获批上市，鲁拉西酮有望年内获批上市，哌罗匹隆已报产；5）黄体酮注射液已经报产；6）LZ001、艾普拉唑微丸肠溶片及阿塞那平透皮贴剂已获批开展 I 期临床试验；7）艾拉戈利钠片提交了临床试验申请。

    ② 生物药方面：1）新冠原型株+Omicron XBB 株的二价苗已于2023 年7 月获得临床批件，XBB+BQ1 的二价苗正在快速推进研发；2）IL-6R 单抗（托 珠单抗）于2023 年1 月获批上市，并于5 月新增细胞因子释放综合征（CRS）和幼年特发性关节炎（sJIA）新适应症；3）重组人绒促激素目前正在推进海外注册相关工作；4）IL-17A/F 单抗已于2023 年7 月开启III 期临床试验；5）司美格鲁肽糖尿病适应症在2022 年12 月已启动首家III 期临床中心，公司预计年内完成入组，2024 年报产，争取2025 年获批；6）PD-1 单抗正在开展附条件上市申报准备工作。

    BD 步伐加速，自研+引进共筑公司管线建设。①2023 年1 月，公司授权引进的德国公司LTS Lohmann Therapie-Systeme AG 的阿塞那平透皮贴剂在国内获批临床，将丰富公司精神领域的管线；②2023 年3 月，公司从Onconic 引进创新钾离子竞争性酸阻滞剂（P-CAB）Zastaprazan，与公司消化道领域核心产品艾普拉唑形成补充；③2023 年7 月，公司从华汇拓医药引进凝血酶抑制剂HHT120 的大中华区权益。公司将持续跟踪全球最新的药物作用机制和靶点以及临床应用研究进展，搭建全周期的差异化创新产品管线，提升核心研发能力。

    各项费用控制良好。公司2023 年H1 销售、管理、财务费用率分别为29.41%、4.65%、-0.62%，同比-0.79、-0.98、+0.90PCTs，各项费用控制良好，财务费用率上升较多主要是本期利息收入减少及因汇率变动带来汇兑收益减少所致。

    经营净现金流净额12.27 亿元，同比-13.96%。公司主营业务毛利率为64.09%，同比-1.13PCTs。

    风险因素：公司产品降价风险；公司产品研发进度不如预期；公司新产品放量不如预期；新冠疫情发展的不确定因素。

    盈利预测、估值与评级：公司是国内专科制剂龙头药企，正在加快向创新药和高端制剂转型。艾普拉唑新片剂+针剂双剂型策略，叠加新适应症获批上市，以量补价的逻辑没有改变；曲普瑞林（一个月缓释）获批上市，阿立哌唑微球有望尽快报产；新冠疫苗V-01 被纳入序贯加强免疫紧急使用，托珠单抗获批上市，贡献收入弹性。公司研发投入不断加码，在研产品丰富，多款产品即将上市进入收入兑现期。结合2023 年中报，考虑到23Q2 业绩环比23Q1 略有下滑，我们调整公司2023/24/25 年EPS 预测至2.29/ 2.66/3.07 元（原预测为2.30/2.71/3.05 元）。结合可比公司2023 年估值（根Wind 一致预测，2023 年石药集团为10 倍PE、复星医药为15 倍PE，翰森制药为19 倍PE，均值为15 倍），考虑到公司多款在研产品即将实现商业化、中药板块增速较快，给予公司2023年PE 为18 倍，对应目标价41 元，维持“买入”评级，同时建议关注丽珠集团的控股股东健康元。