事件：丽珠集团发布控股子公司股权架构重组暨关联交易公告。2020 年12月4 日，丽珠集团、丽珠国际、健康元、Joincare Pharmaceutical、YF PharmabLimited 与丽珠开曼及其控制的企业（丽珠生物香港、丽珠生物、丽珠单抗、卡迪生物，合称为“丽珠开曼下属企业”）共同签订了《重组框架协议》，各方商定拟对丽珠开曼下属企业实施股权架构重组，实现以丽珠生物作为丽珠开曼下属企业境内外的控股平台公司。

    交易包括丽珠生物的股权转让与增资、员工持股安排、境外A 轮融资平移境内、丽珠单抗股权转让、卡迪生物股权转让、丽珠生物香港减资及股权转让、境外架构清理等步骤。交易前，丽珠集团、健康元、云锋基金分别持有丽珠开曼55.13%、35.75%、9.12%股权，同时预留了10%的股份激励期权。本次交易之后，丽珠集团、健康元、云锋基金、员工持股平台分别持有丽珠生物51%、33.07%、8.43%、7.5%股权，丽珠生物下属丽珠生物香港、丽珠单抗、卡迪生物三个全资子公司。

    观点：优化子公司股权架构调整后境内外融资更加便利，激励落地后进一步调动研发团队积极性.

    本次架构重组交易前后丽珠与健康元对对丽珠单抗的实际持股权益并没有发生重大变更，仅做了架构的平移，保留境内主体，便于后续境内境外融资。

    近几年境内外资本市场的变化较大，一方面一些在境外上市的中国企业在境外资本市场的股票市值存在低估，另一方面境内科创板、注册制等推动，有利于创新药企业的融资，整体看境内的投融资环境更为友好，国内创新药企业回归境内价值更大。本次股权架构调整后，拆除了红筹结构，便于后续的境内境外融资，架构进一步优化。本次丽珠子公司架构调整的同时，预计会将前期预留的期权以员工持股平台的模式落地（具体的员工持股方案由丽珠生物的有权决策机构批准后实施），有利于进一步激发丽珠生物团队的积极性和活力。

    公司研发加速推进。生物药领域重点推进品种包括注射用重组人绒促性素（等待获批）、IL-6R（Biosimilar，III 期临床入组结束，明年上半年有望申报）、PD-1（在中美同时开展临床研究，Ib/II 期）。复杂制剂方面微球加速推进（多个品种国内第一）。原料药方面发酵研发中心和合成研发中心在高端品种上均有布局（多肽等）。诊断领域自主研发产品将进入收获期。2020前三季度公司业绩高速增长，后续创新推进更值得期待。

    盈利预测与投资建议。我们预计2020-2022 年归母净利润分别为17.39 亿元、20.13 亿元、24.01 亿元，增长分别为33.5%、15.7%、19.3%。EPS分别为1.84 元、2.13 元、2.54 元，对应PE 分别为24x，21x，17x。扣除激励费用实际业绩增速更高。我们认为公司业绩增速确定性高，估值较低，原料药有望提供业绩弹性，创新生物药+高端复杂制剂长远布局，未来国际化战略有望持续推进。我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。

    风险提示：部分品种集采降价风险、生物药研发风险。