趟过2022 业绩低谷，奔向2023 出行复苏

    　　粤高速发布业绩预告：2022 年总收入41.7 亿元，同比降低21%；归母净利12.9 亿元，同比降低24%，低于我们预期（14.3 亿元）。2022 年净利下滑，主因：1）疫情扰动背景下，居民出行意愿下降；2）广佛高速到期，项目收入减少；3）Q4 全国货车通行费下调10%。我们同步调整2022 年归母净利预测至12.9 亿元（前值14.3 亿元）。春运车流量正加速恢复，我们对2023 年行业复苏更加乐观，因此上调公司2023/24 年归母净利预测至17.4/18.2 亿元（前值15.5/17.5 亿元）。我们的目标价9.49 元（前值8.90元）是取DCF 和PE 测算的均值；DCF 基于WACC=6.59%（前值：7.72%）；PE 基于9.9x 2023E PE（前值10.6x 2022E PE），在行业中枢7.9x 2023PE上继续给予25%溢价，以反映公司高分红率优势。维持“买入”。

    　　疫情、费率优惠、广佛到期，多重因素导致2022 业绩低谷

    公司2022 年总收入、营业利润、归母净利同比减少21%、25%、24%。分季度看，公司Q1/Q2/Q3/Q4 总收入同比下降15/19/17/33%，归母净利润同比变化+8/-24/-23/-69%。Q4 表现不佳，主因：1）广佛高速自2022/3/3 起停止收费，对 Q4 收入的拖累约为8-9%；2）Q4 货车通行费减免10%；3）疫情多点散发且持续时间较长，居民出行意愿下降。据交通部规划院，Q1/Q2/Q3/Q4 全国高速公路车流量同比降低1/26/0/15%，粤港澳大湾区路网车流量同比降低7/7/3/11%。

    　　春运车流量加速恢复，2023 出行景气度向好

    　　受益于返乡需求集中释放，春运车流量强劲复苏。春节前15 天（即返乡客流），全国高速公路小客车流量同比增长13%，恢复到2019 年同期的112%。

    　　正月初五至十一（即返城客流），小客车流量同比增长25%，恢复到2019年同期的127%，彰显回城务工需求的韧性。据广东省交通厅，春运前24天（1/7-1/30），粤港澳大湾区高速公路车流量同比增长13%。

    　　潜在出行水平已不断累加，高股息具有吸引力

    　　在疫情前，全国高速公路客车流量增速（2015-2019 年CAGR：11.9%）与汽车保有量增速（同期CAGR：11.0%）基本相近。2022 年末全国汽车保有量较2019 年末增长23%，隐含客车流量潜在水平已超越2019 年水平。公司核心路产位于经济繁荣的大湾区，客车流量占比较高。公司2023 年路网变化偏中性，佛开高速受益于粤西大通道全线改扩建完工；广惠周边路网较为稳定；广珠东拟实施改扩建，但预计对2023 年车辆分流影响较小。我们预计2022/23/24 年公司股息率为5.5/7.5/7.8%（假设分红率维持70%）。

    　　风险提示：出行意愿下降，路网变化超预期，资本开支超预期，费率下调。