2019 业绩符合快报

    公司2019 营收入30.6 亿元，同比-5%；归母净利润12.6 亿元（EPS0.6 元/股），同比-25%；扣非净利润同比-10%，符合此前公告快报指引。4Q 营收7.8 亿元，同比-7%；归母净利润1.5 亿元，同比-67%，若剔除4Q2018 计入的一次性税务利好影响，4Q 净利润同比-15%。公司计划现金分红0.422 元/股，分红比例70%符合预期，当前对应2019 年分红收益率6.0%。

    扣非净利润下滑主要因为：1）收入端：广佛高速、佛开高速及京珠高速公路广珠段车流量受到不同路网的分流影响；而ETC 的九五折优惠对通行费收入形成一定负面影响；2）成本端：佛开高速南段改扩建项目，年初部分路段、11 月6 日主线通车，均产生新增固定资产，我们预计对全年净利润影响超1 亿元。

    发展趋势

    受免费通通行与ETC 优惠影响，2020 年业绩承压。1）我们假设免费通行由2.17 执行至4 月底，则预计减少当年路费收入的18%，该部分收入税后对应约40%的2019 年净利润。2）我们预计ETC优惠将小幅影响当年净利润。

    我们认为2H 盈利或将提速增长。1）折旧估计变更增厚利润：公司公告自2020 年1 月1 日起变更单位折旧额，公告预计2020 年将贡献税后净利润1.06 亿元，对应9%的2019 年净利润。2）佛开南段改扩建延期若落地亦利好业绩：若公司能在年中完成改扩建延期审批，则延期批复与通车后诱增效应均能贡献可观利润增量。

    建议关注：佛开改扩建延期进度；2021 年起分红政策（当前公告承诺2018-2020 年分红比例为70%，2021 年将审议下个三年股东回报计划）、以及新路产注入的可能性与进度

    盈利预测与估值

    基于疫情影响与路网条件更新，我们下调2020/2021 年净利润47.8%/21.9%至8.74 亿元（-31%YoY）/14.75 亿元（+69%YoY）。当前A 股股价对应2020/2021 年16.8 倍/9.9 倍市盈率，4.2%/7.1%分红收益率。维持跑赢行业评级和9.38 元目标价，对应22.4 倍2020年市盈率和13.3 倍2021 年市盈率，较当前股价有33.8%的上行空间。

    风险

    虎门大桥限货超预期，佛开改扩建延期审核慢于预期。