事件：公司于4 月28 日发布2025 年报及2026 一季报，2025 年营收1008.23 亿元，同比+8.37%，归母净利润65.72 亿元，同比+8.96%，1Q26营收297.91 亿元，同比+9.26%，归母净利润20.56 亿元，同比+0.86%。

    　　海外市场加速开拓，国内增速转正。公司2025 年海外收入485.99 亿元，同比增长16.58%，海外收入占比48.20%，同比提高3.39 个百分点，海外毛利率25.80%，同比+0.42pct，国内收入522.24 亿元，同比增长1.70%，增速自2022 年以来首次转正，毛利率19.64%，同比-0.64pct。

    　　土方机械及矿机实现高增。分产品看，土方机械301 亿元，增长25.49%，其中推土机实现翻倍以上增长，矿山机械94 亿元，增长23.83%，起重机械209.8 亿元，增长11.03%。桩工、高机各下滑6.31%、17.23%，道路机械小幅增长3.62%。盈利端基本稳定，占比较高的起重机械、土方机械毛利率同比各+0.19pct、+0.03pct。

    　　现金流持续向好，Q1 盈利韧性好于预期。2025 年公司毛利率为22.61%，同比+0.06pct，净利率6.63%，同比+0.1pct，期间费率13.71%，同比-1.34pct，经营性现金流净额141.42 亿元，同比+84.22 亿元。1Q26 毛利率22.05%，同比-0.02pct。净利率7%，在汇兑波动及股份支付费用影响的情况下，同比仅下降0.57pct，盈利韧性较强。经营性现金流净额21.52 亿元，同比+13.26 亿元，继续改善。

    　　投资建议：我们预计公司2026-2028 年归母净利润84.46/106.70/133.01亿元，对应PE 分别为14/11/9 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：需求复苏不及预期，关税反复扰动风险，原材料价格上涨超预期。