公告预告归母净亏损同比下降116-122%

    东阿阿胶发布2019 年业绩预告，预计2019 年归母净亏损3.34-4.59亿元，同比下降116-122%，业绩低于我们的预期，主要是公司主动控制发货，全面加大渠道库存调整力度。

    关注要点

    上市以来利润首亏，坚定清理渠道库存。秋冬季作为阿胶终端消费旺季，但公司4Q 归母净亏损5.43-6.68 亿元（1-3Q 归母净利2.09亿元），同比下降163-178%，出现大幅亏损，我们认为主要因为公司一方面主动控制发货，一方面加大终端动销投入。近年来多因素导致公司渠道出现持续积压，2019 年公司战略聚焦库存清理，并出现上市以来年度净利首次亏损，我们认为体现公司调整渠道的坚定决心，且2020 年公司有望实现扭亏为盈，恢复良性增长。

    董事长、总裁相继换帅，我们认为公司将积极优化调整发展战略。

    根据公告，2019 年12 月9 日，公司选举华润医药CEO 韩跃伟先生担任公司新一届董事长；2020 年1 月16 日，公司聘任高登锋先生为新一任总裁。新任总裁1995 年进入公司，历任包括市场、人力资源、销售等诸多板块负责人，深入了解公司；在保健品、电商新渠道等领域具有丰富运营经验。我们认为在大健康生态重构的趋势下，医药新零售将助推稀缺性强的全国性品牌OTC 企业地位提升。我们认为若公司加大多品类孵化，推出新产品，着力营销变革，拓展新人群，则有望借助品牌影响力实现消费者流量变现，由聚焦阿胶产业向滋补行业转变，实现良性健康增长。

    估值与建议

    基本面历史性见底，建议中长期投资者关注。我们分别下调2019/2020 年盈利预测140%/84%至-0.61/+0.28 元，首次引入2021年盈利预测0.74 元，同比分别变动-119%/N.M./+166%。当前股价对应2020/2021 年P/E 分别为133X/50X。

    我们预计公司换帅后，在优化发展战略的同时可能相应调整管理团队，短期业绩存压，机遇与挑战并存，暂维持“中性”评级；但中长期看，我们认为公司有望将渠道调整到位，营销变革助力品牌变现，激励机制存在改善可能（公司去年公告拟回购股票用于员工持股或股权激励），我们认为长期具备吸引力，上调目标价25%至42.3 元（隐含2021 年市盈率57 倍），具有14.5%上行空间。

    风险

    渠道调整进度低于预期；原材料成本上升