事项：

    近期公司发布了2018 年中报，我们对公司进行了实地调研，具体点评如下：

    评论：

    多重因素叠加影响，公司增速短期放缓。公司上半年收入增速放缓，线上线下增速均有所下滑，其中线上增速下滑比较明显。外销方面Q2 增速较快，主要受益于人民币贬值利好出口。内销分渠道来看，代理、电商、KA 占比分别在50%、20%+、20%+，增速上代理和电商增速较高，在10%+，KA 增速在个位数。收入放缓主要有三个原因：1、洗衣机行业上半年尤其是二季度增速放缓，受地产影响不大，更主要的是消费能力下滑。需求主要来自于更新需求，大约占80%；2、电商增速下降。天花板开始显现，线上红利逐渐消失；3、公司处在结构调整升级的阶段。预计Q3 仍处于调整期，而Q4 预期会出现好转。

    经营稳健，效率提升。毛利率方面，18Q2 整体毛利率提升不明显，但内销同比提升较好，整体提升不明显原因在于外销收入增速高，而外销毛利率低于内销。经营性现金流有所下降但依旧充沛，原来的经营性净现金流是净利润的3 倍，2017 年开始经销商资金压力偏大，公司予以一定支持，现在经营性净现金流是净利润的1 倍多。周转率有所提升，长期来看还是有提升的空间；而存货周转在1 个月左右，处于历史低位，T+3 已占公司产品的90%以上，客户订单12 天-2 周即可以拿货，经营效率稳步提升。此外，公司预计合肥子公司可以拿到高新技术资质，目前已经进入公示阶段。若获得高新资质，税率恢复原有优惠比率，我们测算将增加3000 万利润。

    品牌升级持续推进，新品类助力均价提升。公司高端品牌比佛利保持高速增长，2017年上半年份额仅为0.2%，2017 年下半年份额占比约有0.6%，2018 年1-7 月售额市场份额达1.5%，提升非常迅速，目前比佛利已占公司内销收入的3%。短期内由于品牌产品集中在洗衣机，型号不够丰富还不支持独立设店，下半年会继续推出新品，此外，将采用美的集团共享比佛利品牌的形式来丰富产品品类。公司干衣机新品类同样维持较高增长，干衣机+洗干一体机合计收入占比15%。受制于国内住房面积，内销主要为洗干一体机，洗干一体机对比洗衣机是在原有基础上添加新模块，原有洗衣机平台可以共享，但洗干一体机要比同类型的洗衣机售价高1000 元左右，有望助力公司均价提升。

    多举措应对短期压力，长期增速有望恢复。公司下半年将采取多项措施改善经营状况：1、SKU 数量会提高：相比于同行对手，公司产品SKU 偏少，未来预计产品数量可能翻倍。比佛利继续提升高端份额，美的数量和型号会提高，高中低端都会有覆盖的。Q3 会有新品推出。2、更多产品采用DD 电机：DD 电机结构更简单更受消费者认可。3、由美的填补小天鹅升级释放出来的低端市场：结构调整中，小天鹅的低端产品占比会下降，但这部分市场不代表会放弃，美的品牌会增加中低端产品用于填补。

    风险因素：原材料价格继续上行；品牌升级不达预期；新品推广不及预期。

    投资建议和评级：考虑到三季度公司集中投放新品，四季度效果才会显现，小幅下调公司2018/2019/2020 年EPS 预测分别至2.74/3.35/4.08 元（原为2.87/3.48/4.19，2017 年2.38 元），对应18/14/12 倍PE。公司是洗衣机行业龙头，虽然短期产品结构调整承压，但长期将引领行业产品升级和盈利能力提升，维持“买入”评级。