业绩低于预期

    1H15 实现营收14.5 亿元,同比增长59.0%;归母净利润4.3 亿元,同比增长6.3%。业绩低于预期。

    收入高速增长,毛利率逐步恢复。二季度营收同比大幅增长155%,源自玻璃基板和建筑安装的推动,1H15 同比增速分别为178%/723%。当季毛利率环比改善1.7ppt 至45.0%,判断受益于产能释放的规模效益,但仍同比下降3.2ppt。

    财务费用压力大,政府补助影响业绩增速。二季度财务费用环比增加4,134 万(vs2Q14 的119 万),费用率环比增2.4ppt,源于:1) 公司债增加每季0.2 亿利息支出;2) 运营资本需求高,短期/长期借款环比增6.7/1.0 亿。本期净利润增速仅为11%,源于当季政府补助确认减少,营业外收入同比降64%。

    经营现金流转正。二季度受高增长和应收票据环比大幅下降2.1亿带动,经营性净现金流转正(环比增2.4 亿至7,507 万元)。

    发展趋势

    六代线点火滞后,年底前有望完成资产注入:1) 继去年底完成三条G6 量产、今年4~5 线已点火后,公司原本预计6 线于六月点火,但目前看可能要延至九月底,7~8 线则视6 线情况而定,全部10 条线点火要看明年。目前以京东方等大陆客户为主,台湾客户持续拓展和验证中。2) 2015/12/31 是大股东承诺注入托管资产的截点(郑州旭飞和石家庄旭新G5线),适时注入将完善产品结构。

    建筑安装业务高增长,江苏吉星并表:1) 子公司四川瑞意紧抓城镇化建设机遇,2H15 将持续表现突出,全年营收有望实现~250%同比增长,但毛利率较低(1H15 为14.2%)。2) 江苏吉星(50.5%股权)收购事项于年初完成,1H15 营收占比达3%,预计全年将贡献~16%,创造新的增长点。

    盈利预测调整

    维持盈利预测2015 不变,下调2016 年13%,对应EPS 0.44/0.61 元。源于低毛利率和财务费用增加。当前股价对应2015/16年P/E 15.8x /11.3x。

    估值与建议

    下调目标价至8 元(-20%),对应2014 年初至今动态P/E(TTM)均值减1.5x 标准差(19x)与2015EPS,维持A 股中性评级。

    风险

    上行:六代线客户加速导入。下行:六代线扩产过快但需求不振。