事件：公司发布2023 年三季报。（1）23Q1-Q3 公司实现营收41.9 亿元，同比-26.7%，归母净利29.7 亿元，同比-28.7%，扣非归母净利29.5 亿元，同比-29.3%；（2）单季度看，23Q3 公司实现营收13.9 亿元，同比-36.8%，环比-2.1%，归母净利9.4 亿元，同比-46.7%，环比-14.8%，扣非归母净利9.5 亿元，同比-46.6%，环比-12.4%，业绩超此前我们的预期。

    　　碳酸锂：下游需求未见好转，锂盐出货承压下滑。1）量：23Q1-Q3 产销8222 吨、7761 吨，同比变动+1.8%、-10.8%。单季度看，23Q3 生产进入旺季，实现产量3715 吨，环比+36.4%，但下游需求持续未见好转，实现销量2896吨，环比-33.1%；2）价：23Q1-Q3 碳酸锂平均售价（不含税）21.8 万元/吨。

    　　单季度看，根据亚金网数据，23Q3 电碳不含税均价22.1 万元/吨，环比-0.4%，公司碳酸锂单吨售价（不含税）下滑至19.7 万元/吨；3）本：23Q1-Q3 平均销售成本3.9 万元/吨，Q3 气温升高，卤水中锂离子浓度提升，成本环比改善。

    　　氯化钾：需求改善，销量环比大幅提升。1）量：23Q1-Q3 产销76.6 万吨、99.6 万吨，同比变动-5.3%、+60.8%。单季度看，23Q3 氯化钾下游需求恢复，公司实现产销23.6 万吨、40.6 万吨，环比变动-29.8%、+90.2%；2）价：23Q1-Q3 单吨平均售价（不含税）2407 元/吨。单季度看，Q3 销售均价环比继续下滑；3）本：23Q1-Q3 单吨销售成本1036 元/吨，Q3 环比变化不大。

    　　投资收益：巨龙铜业产能释放，投资收益高速增长。巨龙一期持续爬坡，23Q1-Q3 巨龙铜业贡献投资收益10.2 亿元，同比+78.0%，其中Q3 贡献投资收益4.3 亿元，同比+90.8%。

    　　重点项目进度：1）麻米措盐湖项目：纸质采矿权办理需要的10 项前期报告已完成9 项，剩余1 项完成后将向自治区申请采矿权证，一期5 万吨碳酸锂项目预计24 年年底投产；2）老挝钾盐矿：勘探按计划推进，可研已启动。

    　　核心看点：钾锂同步大幅扩产，投资收益高速增长。1）锂：依托察尔汗盐湖，建有1 万吨电碳产能，通过藏青基金穿透持有麻米措矿业24%股权，麻米措盐湖规划10 万吨碳酸锂产能，一期5 万吨项目预计2024 年年底投产；2）钾肥：国内第二大钾肥生产企业，在产产能200 万吨/年，2023 年出海布局老挝两处钾盐矿，一期规划产能200 万吨/年，投产后产能翻倍。3）投资收益：巨龙铜业第二大股东，随着巨龙二、三期产能逐步释放，巨龙投资收益持续高速增长。

    　　投资建议：钾锂产能同步快速扩张，假设不考虑公司未来对麻米措矿业股权增加的影响，我们预计公司2023-2025 年归母净利35.5、31.0 和39.6 亿元，对应10 月20 日收盘价的PE 为10、11 和9 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：锂价超预期下跌，扩产项目、参股项目进度不及预期。