2020 年业绩低于我们预期

    　　金融街公布2020 年业绩：营业收入181 亿元，同比下降31%，归母净利润25 亿元，同比下降27%，低于我们预期，摊薄每股盈利0.84 元。公司每股拟分红0.3 元，对应分红率36%，现金分红总额8.97 亿元，与2017~2019 年一致。

    　　地产结算规模及利润率超预期下降且计提存货减值致业绩不及预期。公司2020 年房产开发收入同比下降33%至158 亿元（主要因地产项目结算规模下降），资产管理业务收入同比下降20%至22亿元，主要因疫情致持有型物业租金收入下滑。受结算结构影响，房产开发毛利率下降9.2ppt 至27.5%，税后综合毛利率下降5.6ppt至25.7%；公司对佛山、北京等地项目计提存货跌价准备9 亿元，处置丰科中心调减公允价值6.8 亿元，致全年业绩低于预期。

    　　发展趋势

    　　现金短债比“达标”，积极盘活在手资源，关注财务指标改善进度。

    　　2020 年末，公司净负债率下降16ppt 至172%，扣预资产负债率上行0.9ppt 至74.4%，期内经营性现金净流入99 亿元（2019 年流入27 亿元），现金短债比提升至1.3 倍（2019 年0.7 倍，1H20 末0.5倍），属“橙档”房企。公司2020 年将金融街·万科丰科中心项目股权转让给平安人寿，交易对价37.1 亿元，并于2021 年1 月挂牌出售德胜国际中心股权（挂牌价暂定15.75 亿元）。公司计划未来继续盘活存量资产，提升资金使用效率和周转率，争取在2023年实现“三条红线”指标达标。

    　　2021 年销售额料延续两成增速。公司2020 年销售额同比增长26%至402 亿元（其中住宅地产同比增长27%至339 亿元，商业地产同比增长19%至63 亿元）。我们估算公司当前总货值约2000 亿元，2021 年销售额料延续20%左右同比增速，对应金额480 亿元。

    　　资产管理业务收入料恢复增长。受疫情影响，公司2020 年物业出租和物业经营收入分别同比下降9%和53%。当前公司商场客流量和销售额已基本恢复至往年同期正常水平，核心地段写字楼防御性较强，出租率保持稳定，但酒店经营仍受影响。我们预计2021年公司物业出租收入将恢复增长，物业经营收入（主要是酒店和景区收入）增长仍承压，但考虑到其占比较低，资产管理业务总收入料恢复增长。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司结算进度和利润率不及预期，我们下调2021 年每股盈利预测25%至0.96 元，引入2022 年盈利预测1.15 元/股。公司当前股价交易于7.1/5.9 倍2021/2022 年市盈率，维持跑赢行业评级，下调目标价6%至7.25 元（结算低于预期致盈利增长承压但资产管理业务复苏好于预期上调目标市盈率倍数），目标价对应7.5/6.3倍2021/2022 年目标市盈率和6%的上行空间。

    　　风险

    　　结算进度及利润率不及预期；资产管理业务收入超预期下行。