22 实现归母净利润13.58 亿元，同比下降51.69%3 月28 日晚公司发布22 年年报，22 年实现营收345.44 亿元，同比下降4.94%，实现归母净利润13.58 亿元，同比下降51.69%，扣非归母净利润11.20 亿元，同比下降53.70%。公司22Q4 实现收入71.92 亿元，同比下滑29.03%，实现归母净利润-2.77 亿元，扣非归母净利润-4.05 亿元。

    　　22 年水泥量减价增，骨料收入保持较快增长

    　　公司2022 年销售水泥和熟料8688 万吨，同比下降12.88%，其中水泥销售7796 万吨，同比下降13.27%，我们测算公司22 年水泥吨均价343元，同比上升19 元。公司市场主要集中在华北地区，22 年华北地区水泥产量同比下滑10%，但水泥均价和公司单吨售价同比均实现增长，反映出区域较好的协同能力，我们预计23 年需求端有望企稳，近期华北水泥价格或已开始恢复，全年价格中枢仍有望上移。受煤炭价格上涨影响，22年水泥吨成本273 元，同比上涨37 元，最终实现吨毛利70 元，同比下滑17 元。22 年公司骨料收入11.6 亿元，同比增长18.2%，公司进一步延伸骨料产业链，完成铜川公司、磐石公司、焦作新材骨料项目建设，新增骨料产能1300 万吨，年底骨料产能已达到6200 万吨，未来骨料收入仍有望保持较快增长。

    　　费用率有所上涨，资本结构存优化空间

    　　公司22 年实现毛利率20.5%，同比下降6.4pct，其中Q4 毛利率16.3%，同比/环比分别下滑8.7/1.9pct，盈利或已基本触底。公司22 年期间费用率15.5%，同比提升0.8pct，其中销售/管理/财务费用率同比分别-0.1/+0.7/+0.2pct，管理费用率提升主要系停工损失增加较多。公司22 年末有息负债200 亿元，同比增长17%，年末资产负债率47.43%，同比小幅提升3.42pct，资本结构或仍有优化空间。

    　　区域供需或仍维持平衡，上调至“买入”评级

    　　公司系北方最大的水泥产业集团，23 年华北供需或仍能维持较好的平衡，水泥价格仍有望上涨。考虑到水泥需求恢复缓慢，下调公司23 年归母净利润预测至20.2 亿元（前值41.10 亿元），新增24-25 年归母净利润预测至25.2/27.8 亿元，参考可比公司估值，给予公司23 年1 倍目标PB，对应目标价12.44 元，上调至“买入”评级。

    　　风险提示：需求下滑超预期，区域竞争加剧，煤炭价格大幅上涨等。