公司2021 年业绩保持相对稳定，分红率大幅提升至70%，股息率亮眼，并购金隅冀东或显著增厚2022 年利润，同时也带来经营质量的提升，维持公司“买入”评级。

    　　 2021 年业绩小幅下滑1.40%。公司2021 年实现营业收入363.38 亿元，同比增长2.42%，略超年初计划的358 亿元；归母净利润28.10 亿元，同比下滑1.40%。

    　　其中单四季度营业收入101.34 亿元，同比下降1.85%，估计在四季度能耗双控及需求下降背景下，公司销量有所下降，但均价同比上涨20%左右；归母净利润9.89 亿元，同比增长30.93%，主要由于2021 年底实现100%控股金隅冀东水泥，少数股东损益同比下降5 亿元。公司2022 年营业收入目标380 亿元，同比增幅4.57%。

    　　 2021 年水泥销量下降7.09%，均价同比上升11.60%。2021 年公司实现水泥销量9972 万吨，同比下降7.09%，主要由于需求下滑及能耗双控影响。单位水泥售价为320.31 元/吨，同比增长11.60%；单位成本为235.16 元/吨，同比增长24.28%，主要系煤炭价格同比涨幅达到50%所致；公司水泥业务毛利率为26.58%，同比下降7.49pcts。另外，公司2021 年实现骨料业务收入9.79 亿元，同比增长4.29%，毛利率同增1.22pcts 至45.06%；危废固废处置收入14.31亿元，同比下降18.47%，毛利率同比下降2.18pcts 至44.55%。

    　　 大幅提升分红比例，股息率亮眼。公司公告2021~2023 年现金分红比例为：在各会计年度分配的现金股利（含监管机构认可的其他现金分红方式）总额不低于公司当年实现的可供分配利润的50%，且2021 年度公司实际利润分配每股现金股利不低于0.75 元，相比于2018~2020 年20%~30%左右的分红比例，明显提升。公司实际2021 年分红为每股0.75 元，分红比例为70.94%，股息率达到6.87%，在一定程度上提升了股东回报。

    　　 资产整合有助于提升盈利能力及经营质量。公司2021 年通过向金隅集团发行股份的方式，购买其所持合资公司47.09%股权并吸收合并合资公司，完成后公司熟料产能达到1.11 亿吨、水泥产能1.7 亿吨，位居全国第三位，少数股东损益或减少20 亿左右，盈利能力有望明显提升。本次资产重组也有助于公司精简股权层级，提高管理效率，截止2021 年底，公司管理费用率同比下降2.34pcts至1.60%，财务费用率同比下降0.69pct 至1.81%；资产负债率同比下降1.45pcts至44.01%。

    　　 风险因素：华北区域需求不及预期；新增产能释放过多，行业竞争恶化。

    　　 投资建议：考虑到水泥价格有望稳定在高位，同时结合公司经营规划以及增发10.66 亿股份并购金隅冀东水泥，我们调整公司2022~2023 年净利润预测至48.96/57.43 亿元（原预测为36.25/40.46 亿元），新增2024 年净利润预测61.84亿元，对应EPS为1.84/2.16/2.33 元。当前股价10.91 元，对应PE分别为6/5/5x。

    　　参考行业可比公司估值水平，我们给予公司2022 年PE8x，对应目标价14.8 元，维持公司“买入”评级。