事件：4 月29 日许继电气发布24 年一季报。24Q1 实现营业收入28.1 亿元，同比下降15.09%，实现归母净利润2.37 亿元，同比增长47.39%，实现扣非归母净利润2.26 亿元，同比增长57.09%，业绩超出预期。

    　　毛利率水平同比大幅提升，预计与收入结构变化有关。公司24Q1 整体毛利率18.27%，同比23Q1 大幅增长约4.63pct，是收入下滑但归母净利润表现良好的核心原因。整体毛利率同比23全年增长约0.27pct，变化不大，估计与23Q1 低毛利率板块收入占比高有关。费用率同比有所上升， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为2.36%/4.19%/3.00%/-0.52% ， 分别同比+0.45/+1.33/+0.26/-0.07pct，整体费用率增加约1.98pct，比23 年全年减少约1.83pct。

    　　现金流大幅改善，合同负债大幅提高。24Q1 公司经营现金流净额达到2.6 亿元，自2013 年以来首次一季度回正，回款情况大幅改善。公司自2018 年以来应收账款周转天数逐年下降，经营质量有明显改善。此外24Q1 合同负债大幅增加，达到19.50 亿元，相比23 年底增加约43%，同比23Q1 增加约55%，预计与23 年公司在特高压等领域新签订单大幅增长有关。

    　　23 年直流特高压高景气，24 年柔直行业有望迎来大幅增长。23 年直流特高压迎来高景气，全年开工金上—湖北、陇东—山东、宁夏—湖南、哈密—重庆等4 条特高压直流项目，公司23年特高压累计中标达15.5 亿元，保障未来几年业绩增长。此外柔性直流业务迎来高速发展，继23 年甘肃—浙江、蒙西—京津冀两个特高压项目拟采用柔性直流后，今年疆南—川渝特高压预计也将采用全柔直技术。此外山东、上海、广东等地海风竞配均陆续采用柔性直流方案，后续柔直有望迎来持续催化。

    　　盈利预测与评级：公司是我国电力设备龙头企业，有望持续受益于柔性直流技术发展。我们维持24—26 年盈利预测，预计公司24-26 年分别实现归母净利润11.84 亿、15.75 亿、17.58亿，当前市值对应24-26 年PE 分别为23、17、16 倍，维持买入评级。

    　　风险提示：特高压建设不及预期，柔性直流技术发展不及预期