事件：2021 年，公司实现营业总收入3433.6 亿元，同比+20.2%；归母净利润285.7 亿元，同比+5.0%；扣非归母净利润259.3 亿元，同比+5.3%。2022Q1，公司实现营业总收入909.4 亿元，同比+9.5%；归母净利润71.8 亿元，同比+11.0%；扣非归母净利润69.9 亿元，同比+5.2%。公司每10 股派发现金股利17 元（含税）。

    ToC 把握国产替代+存量升级机遇，ToB 转型带动增量创造。2021 年公司实现营收3433.6 亿元，同比+20.2%。1）分内外销看，国内业务贡献主要增长，全年内/外销收入2036/1377 亿元，分别同比+24.8%/+13.7%。2）分业务板块看，全年智能家居/机器人与自动化/工业技术/楼宇科技/数字化创新业务收入分别为2349/253/201/197/83 亿元，同比提升12.6%/22.8%/43.5%/54.8%/51.4%。3）分产品看，全年暖通空调/消费电器/机器人及自动化系统营收1419/1319/273 亿元，同比增长17.1%/15.8%/26.4%。我们预计，消费电器中冰/洗/小家电全年营收增速分别为20%/25%/10%。4）品牌端，旗下高端品牌COLMO 在21 年销售突破40 亿，同比+300%；华凌营收超55 亿元，同比增长超200%；库卡中国业务21 年订单额6.8 亿欧元（YoY+39.0%），营收5.9 亿欧元（YoY+48.4%），息税前利润率1.7%（YoY+2.9pct）。22Q1 公司实现营收909.4 亿元，同比+9.5%。1)分产品看，据产业在线数据，美的一季度空调内销量同比+7.8%，1-2月冰/洗内销量分别同比+0.8%/-2.9%；一季度空调外销量同比+4.1%，1-2 月冰/洗外销量分别同比-0.7%/+4.7%。整体看，我们预计22Q1 空调/冰箱/洗衣机/小家电收入同比分别增长12%/20%/11%/3%。2）品牌端，22Q1 库卡中国业务订单额3.1 亿欧元（YoY +97.5%)，营收1.8 亿欧元（YoY+61.2%），息税前利润率2.4%（YoY +4.1pct）。

    效率驱动对冲成本压力，Q1 毛销差降幅环比缩窄。盈利能力方面，美的21 年毛利率23.0%，同比-2.5pct；归母净利率8.3%，同比-1.2pct。22Q1毛利率22.7%，同比-0.8pct；归母净利率7.9%，同比+0.1pct。21 年暖通空调/消费电器/机器人及自动化系统毛利率分别同比-1.9/-0.7/+1.9pct。费用端，公司21 年销售/管理/研发/财务费用率同比-1.3/-0.3/-0.04/-0.4pct；22Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.6/-0.3/+0.2/-0.1pct。毛销差口径看，21Q4/22Q1 公司毛销差分别同比-0.9/-0.2pct，受原材料涨价的影响Q1 毛销差同比下滑，降幅环比收窄。

    资产负债表看，公司21 年货币资金+交易性金融资产777.6 亿元，同比-29.0%，交易性金融资产同比-79%，其中结构性存款一年到期后减少83%所致。存货为459.2 亿元，同比+47.8%，其中公司库存商品同比+55%，原材料备货同比+30%。

    公司2022Q1 货币资金+交易性金融资产为756.1 亿元，同比-27.4%，其中货币资金/交易性金融资产同比-19%/-68%。其他流动资产464.7 亿元，同比+22%，主要由于货币性投资产品增加所致。存货为417.6 亿元，同比+32.6%。

    投资建议：美的集团在白电业务上龙头优势明显，各业务条线发展逻辑清晰：家电业务方面，国内市场利用Colmo 品牌发力高端化，海外市场在维持OEM 业务的同时大力发展自主品牌，提升海外业务空间；非家电业务方面，在工业机器人、机电产品等业务上持续投入和布局，是公司未来持续增长的第二曲线。预计22-24年公司归母净利润317.2/364.5/408.1 亿元（22-23 年前值为324.0/358.4 亿元），当前股价对应22-24 年12.6X/11.0X/9.8XPE，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格上涨；海外品牌和品类拓展受阻；疫情反复，影响销售。